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今年以來，不斷有朋友向我推薦辜朝明的《大衰退——宏觀經(jīng)濟學(xué)的圣杯》一書。這本書是專門研究經(jīng)濟衰退的，特別是重點研究了日本1990－2005年長達15年的衰退。書中建立了資產(chǎn)負(fù)債表衰退的核心概念，并用來解釋日本的大衰退，比較令人信服。

更重要的是，這本書的分析引起了我的警覺：難道辜朝明潛心研究的一次次的經(jīng)濟衰退，都是別國的事體，和中國就沒有一點關(guān)系嗎？要知道，從2013年起中國經(jīng)濟增長速度開始下滑，不知不覺到今年也已經(jīng)持續(xù)10年了，而且種種征兆表明，目前的情況可能還不是最糟糕的。一念及此，一股冷氣從腳底升起。

一

中國和日本經(jīng)濟增長經(jīng)歷了大致相似的起伏過程，資產(chǎn)泡沫形成過程與機理也很相似。

從上世紀(jì)5年代中期開始，日本進入了經(jīng)濟發(fā)展的快車道。1955－1970年，日本年均經(jīng)濟增長速度達到9.8％。日本在經(jīng)濟快速崛起的年代，一度風(fēng)頭壓過了德國、美國等世界經(jīng)濟強國。80年代末，當(dāng)時的美國流行著這樣一個段子。

老布什總統(tǒng)在肯納邦克波特度假時，頭不小心被他最喜愛的一匹馬踢到了，隨即暈了過去。9個月后，老布什蘇醒了，副總統(tǒng)奎爾正站在他的床邊。“我們是否處于和平狀態(tài)？”老布什總統(tǒng)焦急地問?！皩?，美國處于和平狀態(tài)。”奎爾說?！笆I(yè)率是多少？”老布什問?！按蠹s4％?！笨鼱柣卮??！巴ㄘ浥蛎浡誓?？”老布什問?！霸诳刂品秶鷥?nèi)?！笨鼱柣卮稹！胺浅：?。”老布什接著問，“一個面包大約要多少錢呢？”奎爾不安地?fù)蠐项^說：“大約240日元”。

在經(jīng)濟增長上升階段，日本的企業(yè)和居民對經(jīng)濟發(fā)展前景表現(xiàn)出過度自信和過度樂觀，企業(yè)相信日本經(jīng)濟會永遠保持快速增長，大肆從銀行貸款加速擴張生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，高價收購樓盤和高爾夫球場等資產(chǎn)；老百姓普遍相信房價永遠會上漲，自己永遠不會失業(yè)，薪酬永遠會增長，大量購入股票和住宅。

這種持續(xù)高負(fù)債既推動經(jīng)濟超常規(guī)增長即經(jīng)濟過熱，也推動資產(chǎn)價格持續(xù)上漲，使之遠遠高于經(jīng)濟增長速度，形成巨大的資產(chǎn)泡沫。如1955－1970年間，日本房地產(chǎn)價格年均增長高達21.4％。在日本資產(chǎn)價格最高的1990年，日經(jīng)指數(shù)高達40000點以上，房地產(chǎn)價格更是高得離譜。

據(jù)說當(dāng)時東京都一地的房地產(chǎn)價格可以把美國整個國土買下來，日本皇宮所在地的資產(chǎn)價格可以把美國加利福尼亞州買下來。然而，經(jīng)濟過熱和資產(chǎn)價格過高本身就不可持續(xù)，也必然引起民眾的強烈不滿和輿論的嚴(yán)厲批評，迫使政府和中央銀行收緊貨幣政策，從而導(dǎo)致泡沫的破裂。

資產(chǎn)泡沫破裂之后，日本的商業(yè)地產(chǎn)價格下跌了87％，直接將日本房價拉回到了1973年的水平，因此所導(dǎo)致的國民財富損失達到了日本３年的ＧＤＰ，計１５萬億元美元。日經(jīng)指數(shù)也由40000點多次跌落到10000點以下 。

1990年日本經(jīng)濟泡沫破裂后，投資活動戛然而止，經(jīng)歷了長達15年的經(jīng)濟衰退。按照辜朝明的解釋，因為企業(yè)在泡沫經(jīng)濟年代以高價收購了大量資產(chǎn)，由于泡沫破裂而導(dǎo)致了資產(chǎn)價格暴跌，而企業(yè)債務(wù)并沒有減少，因此資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)端出現(xiàn)了巨大虧空。

這時的企業(yè)不再追求利潤增加和生產(chǎn)規(guī)模擴大，而是盡力消滅資產(chǎn)端虧空，恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表兩端平衡，即便政府和中央銀行一再降低貸款利率，企業(yè)也不再向銀行貸款擴大生產(chǎn)規(guī)模，而是維持現(xiàn)有生產(chǎn)規(guī)模，用企業(yè)所得利潤償還債務(wù)。直到2005年，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表得到修復(fù)，企業(yè)才重新開始貸款，擴大生產(chǎn)規(guī)模，經(jīng)濟衰退才告終止。

1992年鄧小平南方談話發(fā)表后，特別是2001年我國正式加入世界貿(mào)易組織，我國經(jīng)濟進入了長達20幾年的快速增長時期，期間不少年頭經(jīng)濟增長速度超過了兩位數(shù)。同時，從2009年下半年開始，房地產(chǎn)價格一路持續(xù)上揚，即使在近18年經(jīng)濟增長速度放緩期間也沒有停止上漲，股票價格也一度上升到6000點以上，形成了嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫。

中國經(jīng)濟高速增長勢頭從2013年開始扭轉(zhuǎn)，此后逐年下滑，2020、2021兩年平均增長5.1％，2022年經(jīng)濟增長速度只有3％。要知道，經(jīng)濟增長速度低于２％，就是經(jīng)濟蕭條。

對比日本資產(chǎn)泡沫破裂、開始進入經(jīng)濟衰退時的情況，我國的情況既有所不同，也有不少相似之處。

不同之處包括：第一，我國股市泡沫經(jīng)過這些年的上下波動，已由最高時的6000點降到目前的2008多點，泡沫基本上已經(jīng)擠出，不再有股市崩盤的風(fēng)險。這與日本當(dāng)時的情況不同。第二，由于連續(xù)三年的新冠疫情，加上我們的管控方式，不僅造成了全國大部分地區(qū)經(jīng)濟活動嚴(yán)重受阻、經(jīng)濟增速下降，同時也導(dǎo)致了外資流出、外企搬出，企業(yè)信心不足，可能會成為經(jīng)濟衰退的另一個重要觸發(fā)因素。

相似之處則包括以下幾個方面：第一，房地產(chǎn)市場泡沫依然嚴(yán)重。從住宅價格對于年均收入的倍率，可以判斷房地產(chǎn)泡沫的情況。1990年，日本京都府、東京都、神奈川縣、大阪府的數(shù)據(jù)分別是18.36倍、18.12倍、15.32倍、13.87倍，2021年我國深圳市、北京市、上海市、廣州市的數(shù)據(jù)分別是57.97倍、55.80倍、45.5倍、40.76倍（日經(jīng)中文網(wǎng)，2022）。

第二，盡管貸款利率目前保持在低水平上，但企業(yè)貸款積極性不足，投資增長速度大幅下降，2020、2021兩年固定資產(chǎn)投資平均增長只有3.9％。雖然統(tǒng)計顯示的銀行貸款數(shù)據(jù)不算難看，實際上不少企業(yè)前腳從銀行貸了款，后腳又存到了銀行，只是在空轉(zhuǎn)，沒有進入生產(chǎn)經(jīng)營領(lǐng)域。

第三，2018年以來，中國宏觀經(jīng)濟政策的一個重要導(dǎo)向就是去杠桿。許多著名房地產(chǎn)企業(yè)因此出現(xiàn)資金鏈斷裂，恒大等房地產(chǎn)企業(yè)相繼進入了破產(chǎn)清算程序。民營開發(fā)商現(xiàn)在幾乎不再拿地，住宅銷售量大幅下降，棄房現(xiàn)象越來越普遍，這些都是危險的信號，說明房地產(chǎn)泡沫在將破未破的臨界點。

第四，在經(jīng)濟高速增長時日本企業(yè)瘋狂持有資產(chǎn)，中國企業(yè)與日本企業(yè)不同，受資產(chǎn)負(fù)債表拖累不像日本企業(yè)那樣嚴(yán)重。拖累中國經(jīng)濟增長的，可能是中國居民的巨額負(fù)債（僅房貸就達50萬億之巨），在資產(chǎn)泡沫破裂后將導(dǎo)致消費的長期萎靡不振，這可能比日本遇到的情況更復(fù)雜，需要更長的時間才能解決。

綜合分析，可以做出如下判斷：我國經(jīng)濟的一些方面已經(jīng)表現(xiàn)出即將進入衰退的跡象，如企業(yè)預(yù)期轉(zhuǎn)弱、信心不足，導(dǎo)致整體投資不活躍；當(dāng)前存在資產(chǎn)泡沫破裂的極大危險，如果出現(xiàn)房地產(chǎn)市場崩盤，將會帶來連鎖反應(yīng)，成為經(jīng)濟衰退的導(dǎo)火索。值得慶幸的是，由于我國股市泡沫已經(jīng)擠出，不會出現(xiàn)日本1990年那樣的劇烈動蕩。如果出現(xiàn)經(jīng)濟衰退，可能是一種比較溫和的經(jīng)濟衰退，但由于消費不振，更難以在短期內(nèi)走出來。

二

上述分析表明，我國經(jīng)濟面臨著進入衰退的危險性和可能性。目前尚存在一個消除各種重大隱患的寶貴的“窗口期”，如果處置得當(dāng)，我國有可能避免出現(xiàn)日本那樣的嚴(yán)重情況。盡管如此，治大國如烹小鮮，還是應(yīng)該做好出現(xiàn)最壞情況的準(zhǔn)備。現(xiàn)在經(jīng)濟界急需深入研究這樣一個問題，日本是如何走出經(jīng)濟衰退的，并因此得到啟發(fā)：一旦我國出現(xiàn)類似情況，將何以處之。

日本能夠最終走出衰退，主要是以下幾個因素發(fā)揮了作用。一是政府出臺了財政刺激政策，大規(guī)模投資進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，彌補了企業(yè)資金需求的不足和市場需求的不足，使泡沫破裂、進入衰退后，經(jīng)濟規(guī)模仍然不低于泡沫破裂前的總規(guī)模。據(jù)辜朝明的研究，1990－2005年，日本政府用315萬億日元的赤字支出的代價，避免了日本經(jīng)濟總量跌回到1985年的水平，使經(jīng)濟總量保持在1990年的水平，從而避免了2000萬億日元的ＧＤＰ潛在損失。

二是經(jīng)濟衰退期間，日本良好的微觀基礎(chǔ)沒有遭到破壞。企業(yè)生產(chǎn)、銷售和技術(shù)創(chuàng)新兩條線仍然保持完整正常，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況依然良好，可以正常贏利，從而可以用利潤還債，待企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表得到修復(fù)后，有能力重新貸款投資擴大生產(chǎn)規(guī)模，研究新技術(shù)、開發(fā)新產(chǎn)品。

三是日本企業(yè)一直保持了產(chǎn)品競爭力，可以在國內(nèi)市場需求不振的情況下，積極擴大出口，一直保持巨大的貿(mào)易順差，有力地幫助了日本經(jīng)濟逐步走出衰退。同時，日本在經(jīng)濟衰退期間，大規(guī)模向境外投資，近年來每年境外收入達到了３萬億美元以上，加上國內(nèi)５萬億美元左右的ＧＤＰ，按ＧＮＰ排名要遠遠高于按ＧＤＰ的國際排名。

對比日本的情況，我國經(jīng)濟的某些方面不利于應(yīng)對經(jīng)濟衰退，或者說不具備日本當(dāng)時的條件。一是中國企業(yè)自主創(chuàng)新能力、市場競爭力和贏利能力遠遠不如日本企業(yè)，很難像日本企業(yè)那樣，在經(jīng)濟衰退形勢下仍然能夠繼續(xù)保持正常生產(chǎn)經(jīng)營，繼續(xù)獲得贏利，這就使得我國走出經(jīng)濟衰退的微觀基礎(chǔ)不扎實、缺乏日本那樣的韌性。

二是中國政府負(fù)債嚴(yán)重，財政赤字?jǐn)?shù)據(jù)似乎還可以接受，但是地方政府債務(wù)特別是通過各種融資平臺積累的債務(wù)數(shù)額巨大。如果一旦出現(xiàn)日本上世紀(jì)90年代那樣的經(jīng)濟衰退，需要財政政策在反危機中承擔(dān)主角，財政有可能有心無力。同時，與日本當(dāng)時情況不同，我國基本建設(shè)高峰已經(jīng)過去，財政刺激政策效應(yīng)越來越不明顯，基建投資效益明顯下降，希望“基建狂魔”拯救經(jīng)濟已不現(xiàn)實。

三是當(dāng)前國際經(jīng)濟環(huán)境惡化，中國對外貿(mào)易擴大遇到嚴(yán)重障礙。同時由于中國企業(yè)產(chǎn)品多為中低端產(chǎn)品，在國際市場上具有可替代性，已經(jīng)遇到東南亞、印度等國家的嚴(yán)重挑戰(zhàn)，不少訂單和產(chǎn)能正加速向這些國家轉(zhuǎn)移。這就使得通過擴大國際市場需求彌補國內(nèi)市場需求不足變得更加困難，使中國經(jīng)濟走出衰退難度增加。

為了應(yīng)對可能到來的不利經(jīng)濟情況，應(yīng)當(dāng)堅決迅速地采取有力措施，防患于未然。

一是應(yīng)當(dāng)真正著力增強我國企業(yè)的自主創(chuàng)新能力和競爭力。企業(yè)競爭力屬于微觀經(jīng)濟層次問題，不能靠宏觀政策解決，必須通過切實深化體制改革，激發(fā)企業(yè)科技、產(chǎn)品等創(chuàng)新活力，提高企業(yè)競爭力。

二是面對國際經(jīng)濟環(huán)境新變化，堅定不移地擴大開放，保持和增加中國產(chǎn)品出口，擴大國際市場份額，發(fā)揮外需對我國經(jīng)濟的拉動作用。要糾正一切主動與發(fā)達國家經(jīng)濟脫鉤的做法，并采取有力措施，管控與發(fā)達國家之間的沖突，防止被發(fā)達國家排除在經(jīng)濟全球化體系之外，被動地與世界經(jīng)濟脫鉤。

三是改變房地產(chǎn)調(diào)控政策大起大落，前后矛盾，相互否定的狀況，堅持逐步消除房地產(chǎn)泡沫的做法，避免突然把房地產(chǎn)刺破，造成房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)崩盤，成為經(jīng)濟衰退的導(dǎo)火線。

四是要借鑒日本上世紀(jì)七八十年代的做法，真正把經(jīng)濟增長的立足點放在擴大消費需求的基礎(chǔ)上，改變過度依賴投資需求的狀況。要正確處理經(jīng)濟增長和改善人民生活的關(guān)系，下決心調(diào)整國民收入初次分配關(guān)系，把更多社會財富用來提升人民生活水平。要保持定力，防止一遇到經(jīng)濟不景氣就忘了初心，又回到投資拉動經(jīng)濟、擠出居民消費的固定套路上來。實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展模式轉(zhuǎn)換，要在供需兩端發(fā)力。

在需求端，要采取一系列鼓勵和改善居民消費的政策措施，提振國內(nèi)消費；在供給端，要引導(dǎo)和鼓勵企業(yè)圍繞滿足居民消費需求，開發(fā)生產(chǎn)技術(shù)水平高、質(zhì)量可靠的產(chǎn)品，推動服務(wù)創(chuàng)新，使居民可以在國內(nèi)市場購買到滿意的產(chǎn)品，享受到滿意的服務(wù)。

五要堅持科學(xué)態(tài)度，正確處理有效防疫與發(fā)展經(jīng)濟的關(guān)系。經(jīng)過國內(nèi)專家深入論證，借鑒國際上著名專家意見，科學(xué)評估病毒的危害性，實事求是，調(diào)整防疫辦法，不能畸輕畸重。

三

一段時間以來，我一直在思考兩個問題并形成了一些看法?！洞笏ネ恕返难芯績?nèi)容，印證了我對這兩個問題的看法，使我的觀點更加清晰。

第一，日本真的失去了20年嗎？實行改革開放以來的一個時期內(nèi)，日本曾經(jīng)是中國在科技、經(jīng)濟上學(xué)習(xí)的榜樣。比如，許多先進的工業(yè)生產(chǎn)技術(shù)、產(chǎn)品當(dāng)時都是從日本引進的。中國企業(yè)全面引進了ＴＱＣ（全面質(zhì)量管理）、豐田的企業(yè)管理，成為我國現(xiàn)代企業(yè)管理的開端。

但是，自從2012年我國經(jīng)濟總量超過日本，躍居世界第二以后，在一些人的眼里，日本已經(jīng)成為經(jīng)濟科技上的二流國家，中國用不著向日本學(xué)習(xí)了。特別是上世紀(jì)日本持續(xù)15年的大衰退，也有人說日本失去了20年，被看作日本衰落的象征，成為一些人鄙薄東瀛鄰居的重要談資。日本真的有過“失去的20年”嗎？新聞媒體和一般大眾看不清事情的實質(zhì)尚可諒解，經(jīng)濟界人士如果也這樣認(rèn)為，說明缺乏對日本的全面深入了解，不僅流于輕薄，也不夠?qū)I(yè)。

經(jīng)濟學(xué)家大都只看到日本經(jīng)歷了15或20年的經(jīng)濟衰退，很少有人注意到日本畢竟最終走出了衰退，而不像一些南美國家從此一蹶不振。同時，在經(jīng)濟大衰退的情況下，日本還爭取到了可能的好結(jié)果。比如它的國民生產(chǎn)總值始終保持在1990年的水平，而不像美國上世紀(jì)30年代大危機期間ＧＤＰ下降了一半左右，這也避免了銀行和企業(yè)大面積破產(chǎn)、工人大規(guī)模失業(yè)，保證了20年中日本居民收入和生活水平?jīng)]有下降。

日本企業(yè)用15年時間修復(fù)了資產(chǎn)負(fù)債表，用更長的時間消除了資產(chǎn)泡沫破裂帶來的負(fù)面影響，企業(yè)變得重新有能力、有意愿創(chuàng)新技術(shù)和產(chǎn)品，宏觀經(jīng)濟關(guān)系日趨合理，日本等于是付出了低增長的代價，贏得了扎實的微觀經(jīng)濟基礎(chǔ)和健康的經(jīng)濟格局。這個代價只要值得，就不能算是失去。

日本用20多年時間實現(xiàn)了經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)型，由主要靠投資拉動轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕肯M拉動，這樣的經(jīng)濟發(fā)展模式更具有韌性，同時也回歸到經(jīng)濟增長最終是為了提高人民生活水平與質(zhì)量的“初心”。經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變十分困難，難就難在政府很難有這樣的定力，即在經(jīng)濟增長出現(xiàn)波動時還能堅持消費導(dǎo)向不動搖。日本用20多年時間完成了這種轉(zhuǎn)變，應(yīng)該說是一件了不起的成績。

被許多人忽視的一個現(xiàn)象是，過去二十多年日本雖然經(jīng)濟增長速度不搶眼，但是在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、科學(xué)技術(shù)創(chuàng)新方面取得了驕人的成功。從2001年到現(xiàn)在，日本自然科學(xué)領(lǐng)域的諾貝爾獎獲得者已超過20位。在麥肯錫公司2012年所稱的12個將改變?nèi)祟惿a(chǎn)生活方式的技術(shù)領(lǐng)域中，90％的領(lǐng)域日本做到了世界第三，而在大數(shù)據(jù)云計算、新材料、資源再利用、能源儲存、機器人等領(lǐng)域的科研水平，日本已經(jīng)做到了世界第一。

日本在傳統(tǒng)工業(yè)領(lǐng)域的影響似乎不如從前，但這是日本主動放棄傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的生產(chǎn)和競爭的結(jié)果，比如東芝和日立等企業(yè)把電視機、電冰箱生產(chǎn)線賣給了海信和海爾等中國企業(yè)，轉(zhuǎn)向主要研發(fā)生產(chǎn)高端產(chǎn)品和元器件，轉(zhuǎn)向新材料研發(fā)和生產(chǎn)等。

日本不聲不響地完成了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和升級，在許多先進生產(chǎn)領(lǐng)域和產(chǎn)業(yè)鏈高端占據(jù)了制高點，許多先進產(chǎn)品的生產(chǎn)都離不開日本提供的產(chǎn)品。比如令國人引以為傲的華為手機，共有1361個零部件，中國制造的只有80種，占比4.9％，從日本進口的零部件為869種，占比５53.2％，2019年金額則達到530億元人民幣。

第二，不要盲目追求超常規(guī)增長，也不要為實現(xiàn)了短暫的超常規(guī)增長而自鳴得意。經(jīng)濟增長是有規(guī)律的，只有正常的經(jīng)濟增長，不存在什么超常規(guī)增長，一切“彎道超車”的豪言壯語都是有害的。經(jīng)濟增長速度主要受到技術(shù)進步因素、市場需求因素和資源供給因素的制約。

試圖超越上述因素的制約，實現(xiàn)所謂超常規(guī)增長，一是必然出現(xiàn)生產(chǎn)供給超過需求，導(dǎo)致生產(chǎn)能力過剩閑置，造成資源的浪費；二是必然導(dǎo)致寅吃卯糧、透支未來經(jīng)濟增長，生態(tài)環(huán)境惡化，資源快速枯竭，破壞可持續(xù)發(fā)展；三是必然伴隨著資產(chǎn)價格的虛假上漲，這時財富的快速增長，很大一部分是資產(chǎn)價格的上漲，是財富泡沫，不完全是真實的經(jīng)濟增長。因此，這種超常規(guī)增長必然是有害的，是要付出巨大代價的，是不經(jīng)濟的。

一是由于超常規(guī)增長不符合經(jīng)濟規(guī)律，高速度最終要降下來，虛假的繁榮就會被打回原形，大繁榮必然跟隨著大蕭條，不是福音，而是噩夢；二是超常規(guī)增長情況下形成了巨大的財富泡沫，是泡沫就會破裂，參與制造資產(chǎn)泡沫的人們會賠得血本無歸，也會打亂正常的社會經(jīng)濟秩序，導(dǎo)致經(jīng)濟停滯和長期衰退。這就是日本曾經(jīng)發(fā)生的事情，也是中國要努力避免的事情。明智的做法是追求實實在在的正常增長，永遠不要追求所謂超常規(guī)增長。

如果一個國家正處在超常規(guī)增長狀態(tài)中，那也沒有什么值得得意和夸耀的，災(zāi)難的巨大身影就在前面，該來的都會來。

（《大衰退：宏觀經(jīng)濟學(xué)的圣杯》，辜朝明著，東方出版社2016年12月第1版，定價45元）