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基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法基本框架及應(yīng)用案例研究

邱志青

引 言

“十四五”開局以來我國PPP發(fā)展呈現(xiàn)嶄新局面，進(jìn)入理性發(fā)展的新階段。在公共基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域市場化深化改革中，PPP模式是推動(dòng)體制機(jī)制改革創(chuàng)新的有效工具。咨詢機(jī)構(gòu)應(yīng)高度重視PPP項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營方案的系統(tǒng)性研究，重視財(cái)務(wù)方案專題研究，重視項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)研究，完善PPP項(xiàng)目實(shí)施方案的編制和評(píng)估，切實(shí)推動(dòng)PPP項(xiàng)目可行性研究的高質(zhì)量發(fā)展。

2019年7月1日，國家發(fā)展改革委印發(fā)《關(guān)于依法依規(guī)加強(qiáng)PPP項(xiàng)目投資和建設(shè)管理的通知》(發(fā)改投資規(guī)〔2019〕1098號(hào))（以下簡稱《通知》），再次強(qiáng)調(diào)PPP項(xiàng)目開展可行性論證的具體要求。本文以《通知》為指導(dǎo)，結(jié)合近年來參與交通、水利等行業(yè)PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析工作實(shí)踐，提出PPP項(xiàng)目可行性研究財(cái)務(wù)分析需要特別關(guān)注的三方面問題，旨在拋磚引玉。一是明確已批準(zhǔn)的擬建項(xiàng)目可行性研究報(bào)告（以下稱《原可研報(bào)告》）的經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析或費(fèi)用效果分析結(jié)論，確定經(jīng)濟(jì)效率合理可行，或是優(yōu)選的最佳方案，絕不能是“可批性”方案，這是項(xiàng)目擬實(shí)施PPP模式的關(guān)鍵基礎(chǔ)；二是從政府部門角度分析實(shí)施PPP模式具有財(cái)務(wù)上的可行性，回答“實(shí)施PPP模式是否比政府自行投資或發(fā)行債券建設(shè)運(yùn)營更有利”的問題；三是回答“所設(shè)計(jì)特許經(jīng)營權(quán)出讓的安排是否對(duì)社會(huì)投資者有足夠的吸引力”問題，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目采用PPP模式進(jìn)行完整的盈利性分析和償債能力分析，回答能否滿足社會(huì)投資者的盈利要求。此外，本文還舉例演示PPP項(xiàng)目資產(chǎn)定性、可行性缺口補(bǔ)助以及財(cái)務(wù)分析等主要計(jì)算過程，并列出財(cái)務(wù)報(bào)表。本文提出的有關(guān)PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的觀點(diǎn)愿與同行分享，懇請(qǐng)批評(píng)指正，并期待共同努力提升我國基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目可行性研究的質(zhì)量和水平。

一、公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效率的合理性是采用PPP模式的前提

編寫擬實(shí)施PPP模式的可行性研究報(bào)告（簡稱《PPP可研報(bào)告》）是《原可研報(bào)告》的繼續(xù)與延伸。公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)分析（指經(jīng)濟(jì)學(xué)分析框架下的“經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析”和“經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效果分析”）與PPP融資模式財(cái)務(wù)分析兩者目標(biāo)具有一致性，都是研究項(xiàng)目資源有效配置、提高項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效率，但分析內(nèi)容各有側(cè)重。通俗理解，前者是通過經(jīng)濟(jì)分析計(jì)算公共項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值，判斷其經(jīng)濟(jì)效率及資源配置的合理性，而后者則是通過財(cái)務(wù)分析選擇合理的融資方案，真正實(shí)現(xiàn)公共項(xiàng)目的財(cái)務(wù)可持續(xù)性?！对裳袌?bào)告》經(jīng)濟(jì)分析的結(jié)論是選擇PPP融資模式的重要依據(jù)，要強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)分析的主要過程及評(píng)價(jià)結(jié)論是編寫《PPP可研報(bào)告》的首要任務(wù)。

(一)經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析的目的與作用

1. 經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析的目的

經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析或費(fèi)用效果分析的目的是為政府部門投資決策提供依據(jù)：（1）從社會(huì)資源合理配置的角度，全面說明整個(gè)社會(huì)為項(xiàng)目付出的代價(jià)，以及項(xiàng)目為提高社會(huì)福利所做出的貢獻(xiàn)，計(jì)算項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效率，評(píng)價(jià)項(xiàng)目投資的經(jīng)濟(jì)合理性；(2)分析項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益流量與財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量存在的差別，以及造成這些差別的原因，提出相關(guān)的政策調(diào)整建議；(3)對(duì)具有明顯經(jīng)濟(jì)合理性但其自身不具備財(cái)務(wù)生存能力的項(xiàng)目，論證對(duì)其投資建設(shè)的經(jīng)濟(jì)合理性，分析利用公共資源對(duì)其進(jìn)行投資建設(shè)的必要性，為政府對(duì)其投資建設(shè)和生產(chǎn)運(yùn)營提出優(yōu)惠政策、進(jìn)行投資補(bǔ)助等決策性建議；(4)對(duì)于市場化運(yùn)作的基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目，通過經(jīng)濟(jì)分析來論證項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，為制定財(cái)務(wù)方案提供依據(jù)。

2. 經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析的作用

通過經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析，計(jì)算項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值對(duì)投資者選擇項(xiàng)目具有重要作用。投資人往往考慮四個(gè)方面因素：(1)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)價(jià)值是構(gòu)成財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)。雖然投資人直接關(guān)心的是項(xiàng)目財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量，但項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值是持續(xù)穩(wěn)定獲得財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量的保障；(2)項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值為投資者提供承擔(dān)社會(huì)成本履行其社會(huì)責(zé)任的分析依據(jù)。例如，項(xiàng)目對(duì)環(huán)境產(chǎn)生污染，投資人直接為其污染行為付出代價(jià)，對(duì)項(xiàng)目可持續(xù)發(fā)展帶來的影響；(3)項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值是投資人獲得政府轉(zhuǎn)移支付數(shù)量大小的分析依據(jù)。對(duì)于具有明顯外部效益但財(cái)務(wù)生存能力不足的項(xiàng)目，為確保項(xiàng)目實(shí)施，充分發(fā)揮項(xiàng)目外部效益，政府一般通過投資補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠等轉(zhuǎn)移支付方式，對(duì)參與這類項(xiàng)目投資者予以鼓勵(lì)和支持；（4）項(xiàng)目的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值是投資者處理相關(guān)利益群體關(guān)系的重要依據(jù)，有利于投資者判斷各利益相關(guān)者受益受損情況，以及他們對(duì)項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營的抵制和支持情況，為投資者處理各種利益關(guān)系，保證項(xiàng)目順利實(shí)施提供依據(jù)。

(二)PPP項(xiàng)目本身必須具有經(jīng)濟(jì)效率的合理性

1. PPP模式建立的依據(jù)是公共產(chǎn)品理論

運(yùn)用PPP模式的目的是實(shí)現(xiàn)公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目市場化運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)市場資源優(yōu)化配置。經(jīng)濟(jì)學(xué)的公共產(chǎn)品理論為公共產(chǎn)品市場化運(yùn)作提供了理論依據(jù)，也是正確處理政府與市場關(guān)系、政府職能轉(zhuǎn)變、構(gòu)建公共財(cái)政收支平衡計(jì)劃、推動(dòng)公共服務(wù)市場化轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)理論。公共產(chǎn)品是相對(duì)于私人產(chǎn)品而言的，它具有兩個(gè)基本特征，即消費(fèi)上的非競爭性和非排他性。公共產(chǎn)品分為純公共產(chǎn)品和準(zhǔn)公共產(chǎn)品。純公共產(chǎn)品一般是政府向社會(huì)所有成員提供的公益性服務(wù)，而現(xiàn)實(shí)社會(huì)中純公共產(chǎn)品極少，大部分是帶有不同程度公用性的準(zhǔn)公共產(chǎn)品，具有一定程度收費(fèi)的可能性并具有排他性。隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展使自然壟斷屬性的行業(yè)出現(xiàn)了市場競爭。實(shí)踐表明，民營部門不僅能參與公共項(xiàng)目的投資，還可以參與運(yùn)行和管理，通過市場導(dǎo)向的資源配置，有民營部門參與的公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公益性項(xiàng)目，其經(jīng)濟(jì)效率可高于由政府部門單獨(dú)實(shí)施運(yùn)營管理的項(xiàng)目，準(zhǔn)公共產(chǎn)品的這種特性使得公私合作的PPP模式應(yīng)運(yùn)而生。

隨著人們對(duì)公共產(chǎn)品認(rèn)識(shí)的不斷深入，以及技術(shù)進(jìn)步、政府職能轉(zhuǎn)變等，使得公共產(chǎn)品的市場供給成為可能。早在20世紀(jì)80年代市場經(jīng)濟(jì)完善的國家對(duì)公共產(chǎn)品及服務(wù)供給掀起一場變革——公共產(chǎn)品的市場化。市場化并不意味著全部的公共產(chǎn)品都可以市場化，應(yīng)用范圍有其邊界。市場機(jī)制供給公共產(chǎn)品必須受到一定的政府規(guī)制。市場供給的公共產(chǎn)品一般是具有一定排他性或具有一定競爭性的準(zhǔn)公共產(chǎn)品。對(duì)于提供者和生產(chǎn)（服務(wù)）者可以分開的純公共產(chǎn)品，可通過政府購買服務(wù)，私人部門提供生產(chǎn)（服務(wù)）的方式予以解決，從而實(shí)現(xiàn)市場化運(yùn)營；對(duì)于那些必須由政府壟斷，特別是制度性公共產(chǎn)品（如憲法、法律和法規(guī)、宏觀公共政策等），則不能推向市場化。

2. PPP模式內(nèi)涵

PPP（Public-Private Partnership），其含義是公私合作伙伴關(guān)系, 核心意思是公共部門與私營部門建立合作伙伴關(guān)系，發(fā)揮各自優(yōu)勢，合理分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)利益共享，提高公共產(chǎn)品供給的質(zhì)量和效率。廣義的PPP泛指公共部門與私人部門為提供公共產(chǎn)品或服務(wù)而建立的各種合作關(guān)系，狹義的PPP可以理解為一系列通過合作合同進(jìn)行項(xiàng)目投融資建設(shè)及運(yùn)營模式的總稱，包含BOT、BOOT、DBFOT、BOO、TOT等多種模式。

中國語境下PPP模式的內(nèi)涵特指基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域的政府和社會(huì)資本合作模式，即政府采取競爭性方式擇優(yōu)確定具有投資、運(yùn)營管理能力的社會(huì)資本，雙方按照平等協(xié)商原則訂立合同，明確責(zé)權(quán)利關(guān)系，由社會(huì)資本提供公共服務(wù)，政府依據(jù)公共服務(wù)績效評(píng)價(jià)結(jié)果向社會(huì)資本支付相應(yīng)對(duì)價(jià)，保證社會(huì)資本獲得合理收益。政府和社會(huì)資本合作模式有利于充分發(fā)揮市場機(jī)制作用，提升公共服務(wù)的供給質(zhì)量和效率，實(shí)現(xiàn)公共利益最大化。

歸納起來，PPP模式具有兩大特點(diǎn)：（1）PPP項(xiàng)目中政府方與社會(huì)資本方是合作伙伴契約關(guān)系。合同參與各方通常包括政府、社會(huì)資本、PPP項(xiàng)目公司、金融機(jī)構(gòu)、建設(shè)承包商、供應(yīng)商、運(yùn)營商及其他參與方。合作各方充分體現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，利益共享”；（2）PPP融資模式是以項(xiàng)目為主體，根據(jù)項(xiàng)目的預(yù)期收益、資產(chǎn)以及政府扶持措施來安排融資，其貸款的數(shù)量、融資成本、融資結(jié)構(gòu)都與項(xiàng)目的現(xiàn)金流量和資產(chǎn)價(jià)值直接聯(lián)系在一起，貸款的對(duì)象是項(xiàng)目公司，實(shí)施有限追索。

3. 通過PPP商業(yè)方案的策劃實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)效益與經(jīng)濟(jì)效益的一致性

從公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)分析的角度看，通過PPP商業(yè)方案的策劃，使得原本不具備市場化運(yùn)作條件的公共項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了商業(yè)化運(yùn)作。政府部門以特許經(jīng)營、政府購買服務(wù)等方式，與私營部門合作，發(fā)揮各自優(yōu)勢，合理分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)利益共享，通過市場導(dǎo)向的資源配置，實(shí)現(xiàn)公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目財(cái)務(wù)盈利性分析和資源配置的效率性分析取得一致性，從而解決不完全和非市場項(xiàng)目的財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量與經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益流量存在的差別，提高公共產(chǎn)品供給的質(zhì)量和效率，同時(shí)減輕政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)。

值得注意的是，公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目采用PPP模式的重要前提，就是擬建項(xiàng)目本身必須具有經(jīng)濟(jì)效率的合理性，即達(dá)到或超過預(yù)定的社會(huì)折現(xiàn)率。PPP模式僅僅是改變公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的運(yùn)作模式，改變項(xiàng)目的商業(yè)及財(cái)務(wù)模式，但無法改變擬建項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效率。因此公益事業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效率的合理性，是采用PPP模式的重要前提，所以編寫擬實(shí)施PPP模式的可行性研究報(bào)告時(shí)，需要進(jìn)一步確認(rèn)已批準(zhǔn)的項(xiàng)目可行性研究報(bào)告關(guān)于經(jīng)濟(jì)效率合理性的研究依據(jù)和結(jié)論，據(jù)此判斷實(shí)施PPP模式的必要性與可能性。

二、PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)方法基本框架

PPP項(xiàng)目的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)貫穿擬建項(xiàng)目前期論證工作的始終，包括撰寫實(shí)施方案、招投標(biāo)遴選社會(huì)投資人、草擬特許經(jīng)營協(xié)議、參與合作各方談判、組建項(xiàng)目公司等，工作程序較多，內(nèi)容相對(duì)復(fù)雜。PPP模式包含BOT、BOOT、DBFOT、BOO、TOT等多種模式，各種模式要求財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)內(nèi)容有所不同。在BOT模式下，項(xiàng)目全部投資盈利能力和清償能力分析的主體就是特許權(quán)受讓公司(項(xiàng)目公司)；項(xiàng)目的壽命周期與受讓期一致，也就不存在期末資產(chǎn)回收的現(xiàn)金流入。如果是在BOO模式下，則與一般盈利性項(xiàng)目的財(cái)務(wù)分析沒有實(shí)質(zhì)性區(qū)別。如果是在BT0模式，建造和運(yùn)行可能是不同的受讓主體，就有必要對(duì)這些主體分別進(jìn)行財(cái)務(wù)分析。總之，財(cái)務(wù)分析應(yīng)建立在受讓協(xié)議規(guī)定的基礎(chǔ)之上。同時(shí)，還要對(duì)政府部門的現(xiàn)金流量進(jìn)行分析，對(duì)財(cái)政資金的參與程度和模式進(jìn)行比較優(yōu)選，避免國有資產(chǎn)流失和形成過重的政府隱性債務(wù)。

本文以基礎(chǔ)設(shè)施特許經(jīng)營建設(shè)－運(yùn)營－移交（BOT）方式為例，闡述PPP模式財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的基本框架及操作難點(diǎn)，闡述PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的基本框架，并結(jié)合PPP的特點(diǎn)，研究PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)收支的關(guān)注重點(diǎn)，以及如何進(jìn)行PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)盈利能力、償債能力分析和政府財(cái)務(wù)收支現(xiàn)金流量分析，并結(jié)合具體案例進(jìn)行演示。

(一)PPP項(xiàng)目需要進(jìn)行完整的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)

投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)是在國家現(xiàn)行投資、財(cái)政、稅收、金融、財(cái)務(wù)及會(huì)計(jì)管理體制下，運(yùn)用政府公共理財(cái)和現(xiàn)代企業(yè)理財(cái)?shù)睦碚撆c方法，采用市場價(jià)格預(yù)測投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，從財(cái)務(wù)主體的角度，分析項(xiàng)目的盈利能力、長期債務(wù)的償還能力、財(cái)務(wù)上的生存能力與可持續(xù)性，是投資項(xiàng)目可行性研究的重要內(nèi)容。PPP項(xiàng)目中政府方與社會(huì)資本方既是合作伙伴，同時(shí)又存在契約關(guān)系，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)雙方共擔(dān)，PPP項(xiàng)目各參與主體應(yīng)依據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制能力承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。PPP模式融資是以項(xiàng)目為主體的融資活動(dòng)，根據(jù)項(xiàng)目的預(yù)期收益、現(xiàn)金流量和項(xiàng)目資產(chǎn)價(jià)值安排融資內(nèi)容，貸款的發(fā)放對(duì)象是項(xiàng)目公司。項(xiàng)目的財(cái)務(wù)主體是經(jīng)政府批準(zhǔn)的政府和社會(huì)資本合作共同組建的項(xiàng)目公司，政府授予項(xiàng)目公司特許經(jīng)營權(quán)，投資各方權(quán)利和義務(wù)均以合同或協(xié)議的方式予以呈現(xiàn)。投資主體是指從事投資活動(dòng)，具有一定資金來源，享有投資收益的權(quán)、責(zé)、利三權(quán)統(tǒng)一體。PPP項(xiàng)目的投資主體是政府和社會(huì)資本方。融資主體是指進(jìn)行融資活動(dòng)，承擔(dān)融資責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目法人單位。PPP項(xiàng)目的融資主體是項(xiàng)目法人單位，即獲得授權(quán)的項(xiàng)目公司。

我國公益事業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目采用PPP模式推進(jìn)公共項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)市場化運(yùn)作的時(shí)間較短，國家尚未對(duì)此予以立法，PPP項(xiàng)目前期論證出現(xiàn)了一些誤區(qū)，最突出的問題是為了推動(dòng)項(xiàng)目實(shí)施而忽視對(duì)財(cái)務(wù)主體特許權(quán)的受讓企業(yè)(項(xiàng)目公司)進(jìn)行客觀真實(shí)的財(cái)務(wù)分析，人為地盡量減少政府補(bǔ)貼投入，千方百計(jì)滿足社會(huì)投資人的期望收益，在財(cái)務(wù)分析過程中撇開政府出資額，計(jì)算“社會(huì)投資人資本金”財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率和社會(huì)投資人期望收益率，并據(jù)此得出PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)可行性的分析結(jié)論。這樣分析違背了投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析的基本原則，一是投入與產(chǎn)出不匹配，二是政府投入的財(cái)政資金不考慮回收或替代優(yōu)化方案，三是利用中央政府和地方政府的分稅制安排，割裂PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的完整性，扭曲了PPP項(xiàng)目評(píng)價(jià)的基本原則，誤導(dǎo)PPP項(xiàng)目的投資決策。

投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)與財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)首先要遵循投入產(chǎn)出范圍對(duì)應(yīng)一致的原則，政府投資必須評(píng)價(jià)其回收的可能性及替代優(yōu)化方案。對(duì)于實(shí)行PPP模式的公益事業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，財(cái)務(wù)分析應(yīng)按照特定的模式框架進(jìn)行操作，具體要求可參照中咨公司投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)準(zhǔn)則（以下稱《財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)準(zhǔn)則》）的明確規(guī)定，即“準(zhǔn)經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施、公用工程及資源開發(fā)等項(xiàng)目，屬于不完全市場競爭項(xiàng)目。當(dāng)經(jīng)營收費(fèi)不足以覆蓋投資成本費(fèi)用時(shí)，稱準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目。在財(cái)務(wù)分析中除測算需要政府補(bǔ)貼的資金外，應(yīng)優(yōu)先考慮可通過政府授予特許經(jīng)營權(quán)附加部分補(bǔ)貼或直接投資參股等措施，為投資者獲得合理回報(bào)創(chuàng)造條件，選擇合適的特許經(jīng)營模式。這類項(xiàng)目應(yīng)進(jìn)行完整的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)，并著重分析財(cái)政補(bǔ)貼金額、社會(huì)投資者合理回報(bào)”。

(二)PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)收支預(yù)測

PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)收支需要進(jìn)行項(xiàng)目全壽命周期的預(yù)測。PPP項(xiàng)目全生命周期（即特許經(jīng)營期）,應(yīng)結(jié)合基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)行業(yè)特點(diǎn)、所提供公共產(chǎn)品或服務(wù)需求及財(cái)務(wù)目標(biāo)，統(tǒng)籌考慮項(xiàng)目公司建設(shè)及運(yùn)營期間的所有收入與費(fèi)用支出（包括建設(shè)成本、財(cái)務(wù)費(fèi)用、運(yùn)營成本及更新改造和追加投資），通常以25-30年為一個(gè)周期，通過制訂整個(gè)周期內(nèi)的財(cái)務(wù)平衡計(jì)劃來實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的持續(xù)、平穩(wěn)和高效運(yùn)營。

項(xiàng)目計(jì)算期的確定，應(yīng)結(jié)合項(xiàng)目行業(yè)特點(diǎn)，以其主要設(shè)備的經(jīng)濟(jì)合理使用期作為項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)壽命期，包括建設(shè)期和運(yùn)營期，在項(xiàng)目期末回收固定資產(chǎn)余值和回收流動(dòng)資金。

1.投資估算

PPP項(xiàng)目投資估算由初始階段的建設(shè)投資、建設(shè)期利息、凈營運(yùn)資金和生產(chǎn)運(yùn)營期維持運(yùn)營投資組成。

(1)初始建設(shè)投資是根據(jù)政府批準(zhǔn)的建設(shè)方案與社會(huì)資本合作的協(xié)議框架的內(nèi)容，采用初步設(shè)計(jì)概算方法進(jìn)行編制。

(2)凈營運(yùn)資金（流動(dòng)資金）根據(jù)流動(dòng)資產(chǎn)（庫存、預(yù)付款、應(yīng)收賬款及現(xiàn)金等）減去流動(dòng)負(fù)債（應(yīng)付賬款）進(jìn)行估算，是項(xiàng)目運(yùn)營所需的周轉(zhuǎn)資金。凈營運(yùn)資金是投資項(xiàng)目所需的初期資本支出的重要組成部分，屬于永久性營運(yùn)資金。PPP項(xiàng)目投資估算不要遺漏該項(xiàng)投資。

(3)項(xiàng)目公司生產(chǎn)運(yùn)營階段的投資，即維持運(yùn)營投資和追加投資。各種不同資產(chǎn)（如房屋建筑、機(jī)械設(shè)備、運(yùn)輸設(shè)備等）經(jīng)濟(jì)壽命不同，為維持生產(chǎn)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，每項(xiàng)設(shè)備按照規(guī)定的使用年限在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候需要重置，而追加投資成本必須包括在特許經(jīng)營協(xié)議框架中。

2. 財(cái)務(wù)收入

PPP項(xiàng)目付費(fèi)機(jī)制主要是指項(xiàng)目公司取得投資回報(bào)的資金來源，包括使用者付費(fèi)、可行性缺口補(bǔ)助和政府付費(fèi)等。社會(huì)投資人取得事先規(guī)定的績效后應(yīng)獲得相應(yīng)的投資回報(bào)。社會(huì)資本投資回報(bào)系投資人提供公共產(chǎn)品或服務(wù)的對(duì)價(jià)。實(shí)踐中，需要根據(jù)各方的合作預(yù)期和承受能力，結(jié)合項(xiàng)目所涉及的行業(yè)、運(yùn)作方式實(shí)際情況，因地制宜地設(shè)置合理的付費(fèi)機(jī)制方式等。無論是使用者付費(fèi)還是政府付費(fèi)，政府強(qiáng)調(diào)PPP項(xiàng)目運(yùn)作績效的評(píng)價(jià)和管理，主要對(duì)PPP項(xiàng)目運(yùn)作、公共服務(wù)質(zhì)量和公共資源使用效率等進(jìn)行全過程監(jiān)管和綜合考核評(píng)價(jià)、成本監(jiān)審、考核評(píng)估、價(jià)格調(diào)整審核。政府考核項(xiàng)目績效的目的是為增強(qiáng)公共產(chǎn)品和公共服務(wù)的質(zhì)量和效率。

(1)政府付費(fèi)（Government Payment）是指政府直接付費(fèi)購買公共產(chǎn)品和服務(wù)。在政府付費(fèi)機(jī)制下，政府可以依據(jù)項(xiàng)目設(shè)施的可用性、產(chǎn)品或服務(wù)的使用量以及質(zhì)量向項(xiàng)目公司付費(fèi)。政府付費(fèi)是公用設(shè)施類和公共服務(wù)類項(xiàng)目中較為常用的付費(fèi)機(jī)制，在一些公共交通項(xiàng)目中也會(huì)采用這種機(jī)制。

(2)使用者付費(fèi)（User Charges）是指由最終消費(fèi)用戶直接付費(fèi)購買公共產(chǎn)品和服務(wù)。項(xiàng)目公司直接從最終用戶處收取費(fèi)用，以回收項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營成本并獲得合理收益。高速公路、橋梁、地鐵等公共交通項(xiàng)目以及供水、供熱等公用設(shè)施項(xiàng)目通常可以采用使用者付費(fèi)機(jī)制。

(3)可行性缺口補(bǔ)助（Viability Gap Funding，簡稱 VGF）是指使用者付費(fèi)不足以滿足項(xiàng)目公司成本回收和合理回報(bào)時(shí)，由政府給予項(xiàng)目公司一定的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)助，以彌補(bǔ)使用者付費(fèi)之外的缺口部分?？尚行匀笨谘a(bǔ)助是在政府付費(fèi)機(jī)制與使用者付費(fèi)機(jī)制之外的一種折衷選擇。在我國實(shí)踐中，可行性缺口補(bǔ)助的形式多種多樣，具體可能包括土地劃撥、投資入股、投資補(bǔ)助、優(yōu)惠貸款、貸款貼息、放棄分紅權(quán)、授予項(xiàng)目相關(guān)開發(fā)收益權(quán)等其中的一種或多種。

以上三種付費(fèi)模式中使用者付費(fèi)無疑是項(xiàng)目公司的收入，而對(duì)于合同約定的政府補(bǔ)貼，需區(qū)別對(duì)待，如果該補(bǔ)助與項(xiàng)目公司銷售產(chǎn)品或提供勞務(wù)等經(jīng)營活動(dòng)密切相關(guān)，且來源于政府的經(jīng)濟(jì)資源是企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的對(duì)價(jià)或者是對(duì)價(jià)的組成部分，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第14號(hào)——收入》的規(guī)定計(jì)為項(xiàng)目公司收入。如果某些政府補(bǔ)貼實(shí)質(zhì)是政府無償支付給項(xiàng)目公司，具有無償性和直接從政府取得的特征（如財(cái)政撥款、財(cái)政貼息、無償劃撥非貨幣性資產(chǎn)、先征后返（退）、即征即退等辦法返還的稅款等），應(yīng)根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第16號(hào)——政府補(bǔ)助》的相關(guān)規(guī)定，區(qū)分與資產(chǎn)相關(guān)的政府補(bǔ)助和與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助分別進(jìn)行會(huì)計(jì)處理的問題。

3.成本與費(fèi)用支出

產(chǎn)品成本費(fèi)用支出在PPP項(xiàng)目決策具有重要的作用，得到政府、企業(yè)及社會(huì)投資者各方廣泛的關(guān)注。成本與費(fèi)用預(yù)測重點(diǎn)注意以下問題：

(1)投資項(xiàng)目產(chǎn)品成本費(fèi)用預(yù)測是以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)的，即假設(shè)產(chǎn)品（或服務(wù)）當(dāng)年的產(chǎn)品產(chǎn)量，當(dāng)年全部售出，產(chǎn)品總成本費(fèi)用和銷售收入同時(shí)計(jì)入當(dāng)期利潤表。企業(yè)日常產(chǎn)品成本費(fèi)用核算以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，權(quán)責(zé)發(fā)生制（accrual basis）又稱應(yīng)收應(yīng)付制原則，是指以應(yīng)收應(yīng)付作為確定本期收入和費(fèi)用的標(biāo)準(zhǔn)，而不問貨幣資金是否在本期收到或付出。

(2)成本費(fèi)用估算的主要依據(jù)：實(shí)施方案中具體運(yùn)營方案并考慮特許經(jīng)營協(xié)議績效考核標(biāo)準(zhǔn)，以及相關(guān)制度規(guī)定的企業(yè)成本開支范圍和費(fèi)用開支標(biāo)準(zhǔn)。

(3)經(jīng)營成本費(fèi)用與總成本費(fèi)用預(yù)測

經(jīng)營成本費(fèi)用=外購材料+外購燃料及動(dòng)力+職工薪酬+修理費(fèi)+其他費(fèi)用

總成本費(fèi)用=經(jīng)營成本費(fèi)用+折舊及攤銷+財(cái)務(wù)費(fèi)

其中：

1)經(jīng)營成本及費(fèi)用是項(xiàng)目現(xiàn)金流量分析中所使用的特定概念，財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)中將產(chǎn)品成本費(fèi)用的構(gòu)成以現(xiàn)金流量為主體來進(jìn)行表達(dá)，包括產(chǎn)品生產(chǎn)過程中耗費(fèi)的原材料、燃料、動(dòng)力費(fèi)及職工薪酬等直接成本及制造費(fèi)、銷售費(fèi)及管理費(fèi)等間接費(fèi)用扣除折舊、攤銷及財(cái)務(wù)費(fèi)的現(xiàn)金支出。折舊（或折耗）及攤銷費(fèi)不構(gòu)成項(xiàng)目的現(xiàn)金流出。

2)PPP項(xiàng)目總成本費(fèi)用中的折舊及攤銷，需根據(jù)BOT、BOOT、DBFOT、BOO、TOT等模式下資產(chǎn)權(quán)屬的不同情況分別處理。

3)BOT特許經(jīng)營項(xiàng)目資產(chǎn)處理的正確與否直接關(guān)系到PPP項(xiàng)目總成本、利潤和稅收的計(jì)算。

特許經(jīng)營項(xiàng)目公司建造合同收入應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則解釋第14 號(hào)》（下稱《解釋第14號(hào)》）收取或應(yīng)收對(duì)價(jià)的公允價(jià)值計(jì)量，并分別以項(xiàng)目公司提供（或未提供）實(shí)際建造服務(wù)的不同情況確認(rèn)收入，確認(rèn)金融資產(chǎn)、無形資產(chǎn)或混合資產(chǎn)。具體解釋如下：

第一，合同規(guī)定基礎(chǔ)設(shè)施建成后的一定期間內(nèi)，項(xiàng)目公司可以無條件地自合同授予方收取確定金額的貨幣資金或其他金融資產(chǎn)的；或在項(xiàng)目公司提供經(jīng)營服務(wù)的收費(fèi)低于某一限定金額的情況下，合同授予方按照合同規(guī)定負(fù)責(zé)將有關(guān)差價(jià)補(bǔ)償給項(xiàng)目公司，應(yīng)當(dāng)在確認(rèn)收入的同時(shí)確認(rèn)金融資產(chǎn)，并按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》的規(guī)定處理。

第二，合同規(guī)定項(xiàng)目公司在有關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施建成后，從事經(jīng)營的一定期間內(nèi)有權(quán)利向獲取服務(wù)的對(duì)象收取費(fèi)用，但收費(fèi)金額不確定的，該權(quán)利不構(gòu)成一項(xiàng)無條件收取現(xiàn)金的權(quán)利，項(xiàng)目公司應(yīng)當(dāng)在確認(rèn)收入的同時(shí)確認(rèn)無形資產(chǎn)。

第三，當(dāng)特許服務(wù)權(quán)合同中約定需求風(fēng)險(xiǎn)，由經(jīng)營方與授予方共擔(dān)，授予方承擔(dān)差額擔(dān)保部分的需求風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營方對(duì)可獲最低限額擔(dān)保部分的對(duì)價(jià)，應(yīng)確認(rèn)為金融資產(chǎn)，將剩余部分確認(rèn)為無形資產(chǎn)，該無形資產(chǎn)為經(jīng)營方從使用者付費(fèi)超出最低限額部分的收費(fèi)權(quán)利，項(xiàng)目公司應(yīng)當(dāng)在確認(rèn)收入的同時(shí)確認(rèn)混合資產(chǎn)。

第四，項(xiàng)目公司未提供實(shí)際建造服務(wù)，將基礎(chǔ)設(shè)施建造發(fā)包給其他方的，不應(yīng)確認(rèn)建造服務(wù)收入，應(yīng)當(dāng)按照建造過程中支付的工程價(jià)款等考慮合同規(guī)定，分別確認(rèn)為金融資產(chǎn)或無形資產(chǎn)。

4.稅費(fèi)支出

稅費(fèi)計(jì)算是財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)中現(xiàn)金流量計(jì)算重要的內(nèi)容。稅費(fèi)的計(jì)算貫穿財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的全過程，稅費(fèi)計(jì)算的正確性，直接影響財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)指標(biāo)的合理性，進(jìn)而影響投資項(xiàng)目決策的正確性，應(yīng)予以高度的重視。

PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析涉及的主要稅費(fèi)：增值稅、消費(fèi)稅、關(guān)稅、企業(yè)所得稅、房產(chǎn)稅、車船稅、資源稅、土地增值稅、城鎮(zhèn)土地使用稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、車輛購置稅、耕地占用稅、船舶噸稅和煙葉稅。具體計(jì)算方法請(qǐng)參照中咨研究系列叢書《工程項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)理論方法及應(yīng)用》第六章財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)涉及的稅費(fèi)計(jì)算。以下本文將重點(diǎn)解答PPP項(xiàng)目為什么要估算繳納流轉(zhuǎn)稅與企業(yè)所得稅的有關(guān)問題：

(1)使用者付費(fèi)或政府付費(fèi)的稅收

由于PPP項(xiàng)目實(shí)質(zhì)是政府與社會(huì)資本達(dá)成契約后形成的購買關(guān)系，此時(shí)項(xiàng)目公司提供的公共產(chǎn)品或服務(wù)，無論是使用者付費(fèi)還是政府付費(fèi)，均屬于法人公司交易行為。項(xiàng)目公司無論是從使用者獲得的收入，還是從政府獲得的收入，都應(yīng)當(dāng)作為主營業(yè)務(wù)收入，按規(guī)定繳納流轉(zhuǎn)稅與企業(yè)所得稅。

(2)可行性缺口補(bǔ)助的稅收

PPP項(xiàng)目公司因提供公共產(chǎn)品或公共服務(wù)獲得的可行性缺口補(bǔ)助，是與政府簽訂的特許經(jīng)營協(xié)議（契約）而形成債權(quán)與債務(wù)關(guān)系，政府與企業(yè)屬于交易行為，企業(yè)取得的可行性缺口補(bǔ)助款項(xiàng)屬于項(xiàng)目公司為了保證合理的項(xiàng)目收益，與政府在達(dá)成PPP項(xiàng)目時(shí)的事先約定，是項(xiàng)目運(yùn)營利益的必要保證，應(yīng)當(dāng)界定為項(xiàng)目公司取得的主營業(yè)務(wù)收入的一部分，按規(guī)定繳納流轉(zhuǎn)稅與企業(yè)所得稅。

(三)PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的取價(jià)與調(diào)價(jià)機(jī)制

在PPP項(xiàng)目的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)中，要對(duì)項(xiàng)目全壽命期內(nèi)的價(jià)格進(jìn)行預(yù)測，這是評(píng)價(jià)中的難點(diǎn)，也是評(píng)價(jià)工作中的薄弱環(huán)節(jié)，成為PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)必須解決的重要問題。筆者認(rèn)為，PPP項(xiàng)目投入物與產(chǎn)出物的取價(jià)可分按兩步考慮，一是在編寫實(shí)施方案的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)中選擇一套實(shí)價(jià)(Real Price)或真實(shí)價(jià)格進(jìn)行財(cái)務(wù)測算，二是在特許經(jīng)營協(xié)議中確定調(diào)價(jià)機(jī)制。

1.價(jià)格預(yù)測中涉及的重要概念

做好價(jià)格預(yù)測一定要掌握以下幾個(gè)重要概念，本文直接采用中咨研究系列叢書《工程項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)理論方法及應(yīng)用》附錄A《財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)準(zhǔn)則》2.4.1款，闡述這些重要概念。

(1)市場價(jià)格分為絕對(duì)價(jià)格和相對(duì)價(jià)格

1)絕對(duì)價(jià)格是指用貨幣單位表示的商品價(jià)格絕對(duì)水平。絕對(duì)價(jià)格變動(dòng)一般體現(xiàn)為物價(jià)總水平的變化，即因貨幣貶值（通貨膨脹）引起的所有商品價(jià)格的普遍上漲，或因貨幣升值（通貨緊縮）引起的所有商品價(jià)格的普遍跌落。

2)相對(duì)價(jià)格是指商品間的價(jià)格比例關(guān)系。導(dǎo)致商品相對(duì)價(jià)格發(fā)生變化的因素很復(fù)雜，例如供應(yīng)關(guān)系的變化、價(jià)格政策的變化、勞動(dòng)生產(chǎn)率變化等都可能引起商品間比價(jià)的改變；或因消費(fèi)水平變化、消費(fèi)習(xí)慣改變、可替代產(chǎn)品的出現(xiàn)等引起供求關(guān)系發(fā)生變化，從而使供求均衡價(jià)格變化，引起商品間比價(jià)關(guān)系的改變等。

(2)基價(jià)、時(shí)價(jià)和真實(shí)價(jià)

財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)涉及的計(jì)價(jià)體系有兩種，即固定價(jià)格或不變價(jià)格體系、實(shí)際價(jià)或現(xiàn)時(shí)價(jià)格體系，即涉及基價(jià)、真實(shí)價(jià)和現(xiàn)時(shí)價(jià)格（實(shí)際價(jià)）等三種價(jià)格。

1)基價(jià)（Basis Price）或基準(zhǔn)價(jià)格

基價(jià)是指以基年價(jià)格水平表示，不考慮其后變動(dòng)的價(jià)格，也稱固定價(jià)(Constant price)。如采用基價(jià)，則項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年價(jià)格都是相同的，就形成了財(cái)務(wù)分析的固定價(jià)格體系。一般選擇評(píng)價(jià)工作進(jìn)行的年份為基年，也有選擇預(yù)計(jì)的開始建設(shè)年份作為基年。基價(jià)是確定項(xiàng)目涉及的各種貨物預(yù)測價(jià)格的基礎(chǔ)，也是估算建設(shè)投資的基礎(chǔ)。

2)時(shí)價(jià)（Current price）或當(dāng)時(shí)價(jià)格

時(shí)價(jià)是指投入物或產(chǎn)出物在各年的實(shí)際價(jià)格或當(dāng)前價(jià)格，同時(shí)包含了相對(duì)價(jià)格變動(dòng)和絕對(duì)價(jià)格變動(dòng)，以當(dāng)時(shí)的價(jià)格水平表示。以基價(jià)為基礎(chǔ)，按照預(yù)計(jì)的各種貨物的價(jià)格上漲率（稱為現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率）可以分別求出其在計(jì)算期內(nèi)任何一年的現(xiàn)時(shí)價(jià)格。假定貨物A的現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率為3％，則在基年的基價(jià)100元的基礎(chǔ)上，第二年的現(xiàn)時(shí)價(jià)格應(yīng)為[100×(1+3％)]，即103元。

3)實(shí)價(jià)(Real Price)或真實(shí)價(jià)格

實(shí)價(jià)是以基年價(jià)格水平表示的，反映相對(duì)價(jià)格變化的真實(shí)價(jià)格（非實(shí)際價(jià)格）,可以由現(xiàn)時(shí)價(jià)格或?qū)嶋H價(jià)格中扣除通貨膨脹因素影響以求得真實(shí)價(jià)格。如果通貨膨脹率高于現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率，貨物的實(shí)價(jià)就可能低于現(xiàn)時(shí)價(jià)格。一般把實(shí)際價(jià)格的變化率，稱為實(shí)價(jià)上漲率。只有當(dāng)現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率大于通貨膨脹率時(shí)，該貨物的實(shí)價(jià)上漲率才能大于0，此時(shí)說明該貨物價(jià)格上漲超過物價(jià)總水平的上漲。

設(shè)第i年的實(shí)價(jià)上漲率為r_i，通貨膨脹率為f_i，各年的現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率也相同，則有：

如果貨物間的相對(duì)價(jià)格保持不變，即實(shí)價(jià)上漲率為零，那么實(shí)價(jià)值就等于基價(jià)值，同時(shí)意味著各種貨物的現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率相同，也即各種貨物的現(xiàn)時(shí)價(jià)格上漲率等于通貨膨脹率。通貨膨脹直接影響產(chǎn)品價(jià)格的變動(dòng)。

2. 財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)中財(cái)務(wù)價(jià)格預(yù)測

本文直接采用中咨研究系列叢書《工程項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)理論方法及應(yīng)用》附錄A《財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)準(zhǔn)則》2.5.2款的規(guī)定，介紹具體處理方法。

(1)盈利能力分析

財(cái)務(wù)盈利能力分析原則上應(yīng)采用實(shí)價(jià)進(jìn)行計(jì)算。以實(shí)價(jià)為基礎(chǔ)計(jì)算投資回收期、凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率等指標(biāo)，用于投資者考察項(xiàng)目投資的實(shí)際回收能力和盈利能力。因?yàn)閷?shí)價(jià)值（實(shí)際值）是剔除了通貨膨脹影響的價(jià)值，消除了因考慮通貨膨脹帶來的“浮腫利潤”，能夠更真實(shí)地表示擬建項(xiàng)目投資的盈利能力，為投資決策提供可靠信息。

(2)清償能力分析

清償能力分析原則上應(yīng)采用現(xiàn)時(shí)價(jià)格進(jìn)行計(jì)算。按現(xiàn)時(shí)價(jià)格進(jìn)行財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量預(yù)測，編制損益表、資金來源與運(yùn)用表及資產(chǎn)負(fù)債表，可以比較準(zhǔn)確地描述計(jì)算期內(nèi)各年當(dāng)時(shí)的財(cái)務(wù)狀況，以正確地進(jìn)行清償能力分析。

采用現(xiàn)時(shí)價(jià)格進(jìn)行清償能力分析，在投資估算中必須考慮包含因通貨膨脹影響的價(jià)差預(yù)備費(fèi)；同樣，資金籌措總額中，也應(yīng)包含這部分費(fèi)用，在以后的借款償還中也必須考慮這部分費(fèi)用的償還。因此，只有以既考慮相對(duì)價(jià)格變化，又考慮通貨膨脹因素在內(nèi)的現(xiàn)時(shí)價(jià)格值進(jìn)行資金來源和運(yùn)用的平衡分析，才能滿足投資計(jì)劃編制的要求，以滿足借款清償能力分析的需要。

(3)簡化處理

對(duì)于價(jià)格變動(dòng)因素，在進(jìn)行項(xiàng)目財(cái)務(wù)盈利能力和債務(wù)清償能力分析時(shí)，原則上應(yīng)作不同處理。但為了簡化計(jì)算，根據(jù)項(xiàng)目具體情況，兩種分析也可采用一套預(yù)測價(jià)格，一套計(jì)算數(shù)據(jù)。即針對(duì)物價(jià)總水平的上漲因素，可以區(qū)別以下不同情況，分別進(jìn)行不同的簡化處理：

1）建設(shè)期較短的項(xiàng)目，兩種分析在建設(shè)期內(nèi)各年均可采用現(xiàn)時(shí)價(jià)格，生產(chǎn)經(jīng)營期內(nèi)各年均采用以建設(shè)期末（生產(chǎn)期初）的現(xiàn)時(shí)價(jià)格為基價(jià)，并以此為基礎(chǔ)，根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營期內(nèi)相對(duì)價(jià)格變化進(jìn)行調(diào)整，作為投入物和產(chǎn)出物價(jià)格的估算依據(jù)。

2）建設(shè)期較長，確實(shí)難以預(yù)測物價(jià)上漲指數(shù)的項(xiàng)目，兩種分析在計(jì)算期內(nèi)均可采用以基年（或建設(shè)期初）現(xiàn)時(shí)價(jià)格為基礎(chǔ)，僅考慮相對(duì)價(jià)格變化，不考慮物價(jià)總水平上漲因素，并依此價(jià)格進(jìn)行清償能力分析。

3.合理確定PPP項(xiàng)目服務(wù)收費(fèi)價(jià)格與調(diào)價(jià)機(jī)制

PPP項(xiàng)目服務(wù)收費(fèi)是指向服務(wù)對(duì)象收取的服務(wù)費(fèi)用，需分析其合理性。分析方法一般是將預(yù)測的服務(wù)收費(fèi)價(jià)格與消費(fèi)者承受能力和支付愿意以及政府發(fā)布的指導(dǎo)價(jià)格進(jìn)行對(duì)比，也可與類似項(xiàng)目對(duì)比。有時(shí)需要在維持項(xiàng)目正常運(yùn)營的前提下，采取倒推服務(wù)收費(fèi)價(jià)格的方式，同時(shí)分析消費(fèi)者支付能力。

調(diào)價(jià)機(jī)制是PPP項(xiàng)目采購文件和合作協(xié)議中不可缺少的重要內(nèi)容。調(diào)價(jià)機(jī)制關(guān)系到政府補(bǔ)貼的支付形式與社會(huì)資本方的投資回報(bào)。應(yīng)按照財(cái)政部相關(guān)文件要求，設(shè)置合理的價(jià)格調(diào)整機(jī)制，將政府付費(fèi)金額維持在合理范圍，保障社會(huì)資本有合理的投資回報(bào)，避免損害公眾利益。有效和健全的價(jià)格調(diào)整機(jī)制是PPP項(xiàng)目賴以生存及可持續(xù)性經(jīng)營的關(guān)鍵所在。

價(jià)格調(diào)整機(jī)制的確定，應(yīng)綜合平衡政府、納稅人、消費(fèi)者、行業(yè)以及相關(guān)利益者各方的需求；推動(dòng)實(shí)現(xiàn)高效率以及高質(zhì)量的公共服務(wù)水平；防止產(chǎn)生公眾無法接受的大幅度加價(jià)；服務(wù)價(jià)格調(diào)整與運(yùn)營成本的變動(dòng)必須同步，以及對(duì)更新改造和追加投資的PPI指數(shù)變化予以充分考慮。

服務(wù)價(jià)格調(diào)整機(jī)制主要做法是對(duì)影響運(yùn)營成本的主要因素的變動(dòng)做出合理的調(diào)整。價(jià)格調(diào)整以年度為周期，調(diào)整周期一般3-5年。PPP項(xiàng)目價(jià)格調(diào)整機(jī)制應(yīng)依法調(diào)整，但我國目前尚未立法。

服務(wù)價(jià)格調(diào)整有多種方法，一般采用公式法。本文舉例介紹公式調(diào)價(jià)法。

【案例】

2014年1月26日，北京市發(fā)改委、交通委和財(cái)政局聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于調(diào)整北京市公共交通價(jià)格的通知》（京改發(fā)【2014】12526號(hào)）。附件：

調(diào)價(jià)公式：

P_n=P_n-1×K

P_n：第n年城市公共電汽車或軌道交通調(diào)整后的平均票價(jià)

P_n-1：第n-1年城市公共電汽車或軌道交通調(diào)整后的實(shí)例票價(jià)

n：為公歷年

K：為調(diào)整系數(shù)；K＜I_n-1/I_n-2

I_n-1/I_n-2：北京市統(tǒng)計(jì)局公布的第n-1年人均可支配收入除以第n-2年人均可支配收入

調(diào)價(jià)系數(shù)：

K=a×CPI_n-1＋b×E_n-1＋c×L_n-1

a：為扣除人工費(fèi)用、動(dòng)力費(fèi)用以外的其他費(fèi)用在公共交通企業(yè)運(yùn)營成本構(gòu)成中所占的比例30%

b：為動(dòng)力費(fèi)用在公共交通企業(yè)運(yùn)營成本構(gòu)成中所占的比例20%

c：為人工費(fèi)用在公共交通企業(yè)運(yùn)營成本構(gòu)成中所占的比例50%

CPI_n-1：為北京市統(tǒng)計(jì)局公布的第n-1年居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)

E_n-1：第n-1年軌道交通年均電價(jià)與第n-2年軌道交通年均電價(jià)之比（%）

L_n-1：北京市統(tǒng)計(jì)局公布的第n-1年交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)城鎮(zhèn)單位在崗職工平均工資與第n-2年平均工資之比（%）。

(四)財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率取值

財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率是投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)盈利能力分析的核心參數(shù)。

1.財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率的作用

財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率本質(zhì)上體現(xiàn)了投資者對(duì)所投資項(xiàng)目占用資金時(shí)間價(jià)值的判斷及對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)。財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率是判別項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率是否可行的基準(zhǔn)值，也是用于計(jì)算財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值的折現(xiàn)率，是投資項(xiàng)目決策的主要判據(jù)。

2.PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率取值應(yīng)遵循的原則

PPP項(xiàng)目政府部門與社會(huì)資本的利益訴求不同，政府部門是維護(hù)公共利益，社會(huì)資本則追求商業(yè)利益，二者必須兼顧各方利益。財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率取值應(yīng)建立在合理的利益共享機(jī)制基礎(chǔ)之上。社會(huì)資本承擔(dān)的PPP公益性項(xiàng)目，獲得特許經(jīng)營權(quán)，不是追求商業(yè)利潤最大化，而強(qiáng)調(diào)取得相對(duì)穩(wěn)定的合理的投資回報(bào)，實(shí)現(xiàn)“盈利但不暴利”。政府通過核定經(jīng)營收費(fèi)價(jià)格，或者以購買服務(wù)的方式使社會(huì)資本方獲得收入，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營的財(cái)務(wù)可持續(xù)性。

3.三個(gè)層次的現(xiàn)金流量分析財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率取值不同

(1)全部投資財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率取值應(yīng)依據(jù)項(xiàng)目的性質(zhì)而定。對(duì)于產(chǎn)出物價(jià)格由政府進(jìn)行控制和干預(yù)的項(xiàng)目，財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率應(yīng)根據(jù)政府政策導(dǎo)向，由國家或行業(yè)主管部門測算確定；對(duì)于產(chǎn)出物由市場定價(jià)的項(xiàng)目，其財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率應(yīng)根據(jù)資本成本和項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)由投資者自行確定。

PPP項(xiàng)目全部投資財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率的設(shè)定，應(yīng)考慮基礎(chǔ)設(shè)施公共服務(wù)的行業(yè)特點(diǎn)和不同的PPP運(yùn)作方式，大致可分為兩類，

一是使用者付費(fèi)的PPP項(xiàng)目，財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率可以選擇在長期貸款基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上加1-2個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。如現(xiàn)行市場報(bào)價(jià)利率（LPR）5年期銀行貸款基準(zhǔn)利率4.45％，稅后財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率可以定在5％～7%左右。

二是政府付費(fèi)的PPP項(xiàng)目，最好設(shè)定為5％～6%左右。參照金融市場上無風(fēng)險(xiǎn)收益率，通常為長期國債利率再加上1-2個(gè)左右風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)來確定。按照目前長期國債利率估算，2022年05月, 五年期國債3%-4%，十年期國債收益率為2.77%，這類PPP項(xiàng)目的財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率最好設(shè)定為5％～6%左右。

(2)資本金內(nèi)部收益率，資本金內(nèi)部收益率判別基準(zhǔn)應(yīng)為投資者最低期望收益率，它的確定主要取決于當(dāng)時(shí)的資本收益水平以及資本金所有者對(duì)權(quán)益資本收益的未來期望，并與投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度有關(guān)。PPP項(xiàng)目資本金內(nèi)部收益率取值可以采用社會(huì)投資者期望的收益率和政府投資收益率的加權(quán)資金成本，一般應(yīng)不低于項(xiàng)目所得稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的判別基準(zhǔn)。

(3)PPP項(xiàng)目投資各方內(nèi)部收益率的判別基準(zhǔn)，各方投資財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率的確定主要取決于投資各方對(duì)投資收益水平的期望值。對(duì)于地方政府和社會(huì)資本方來說都是至關(guān)重要的。

4.財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率以加權(quán)平均資金成本為基礎(chǔ)

通常以加權(quán)平均資金成本為基礎(chǔ)計(jì)算財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率。項(xiàng)目的加權(quán)平均資金成本與項(xiàng)目的融資結(jié)構(gòu)有關(guān)，即項(xiàng)目的資金成本要根據(jù)項(xiàng)目權(quán)益資金機(jī)會(huì)成本和債務(wù)資金成本綜合考慮確定。同時(shí)應(yīng)在項(xiàng)目加權(quán)平均資金成本基礎(chǔ)上加一定的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)（包括行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和項(xiàng)目特殊風(fēng)險(xiǎn)等），還應(yīng)注意合理扣除銀行貸款利率中所包含的通貨膨脹因素。

加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)各種資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。

【舉例】

某項(xiàng)目的資本結(jié)構(gòu)為資本金占35%，債務(wù)資金占65%。股權(quán)結(jié)構(gòu)為社會(huì)資本占比51%，政府投資占比49%。社會(huì)資本期望的收益率7%，政府投資收益率5%，債務(wù)的貸款利率6.0%。計(jì)算項(xiàng)目的基準(zhǔn)財(cái)務(wù)收益率。

i_c=(0.07*0.51+0.05*0.49)*0.35+0.06*0.65=0.06

5.設(shè)定財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率應(yīng)與項(xiàng)目所采用價(jià)格體系相協(xié)調(diào)

判別基準(zhǔn)的確定，應(yīng)分析財(cái)務(wù)投入與產(chǎn)出所采用的價(jià)格是否包含通貨膨脹因素，如果項(xiàng)目全壽命周期內(nèi)考慮通貨膨脹，并采用現(xiàn)時(shí)價(jià)格計(jì)算內(nèi)部收益率，則確定判別基準(zhǔn)時(shí)也應(yīng)考慮通貨膨脹因素，反之亦然。

(五)PPP項(xiàng)目盈利能力分析

PPP項(xiàng)目盈利能力分析是項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的主要內(nèi)容之一，包括動(dòng)態(tài)現(xiàn)金流量分析和靜態(tài)分析（非折現(xiàn)盈利能力分析）兩部分，在編制現(xiàn)金流量表和利潤表的基礎(chǔ)上，計(jì)算財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值、投資回收期等指標(biāo)。

現(xiàn)金流量分析分為三個(gè)層次。項(xiàng)目全部投資現(xiàn)金流量分析，項(xiàng)目資本金（或自有資金）現(xiàn)金流量分析，投資各方現(xiàn)金流量分析，各層次分析都應(yīng)編制相應(yīng)的現(xiàn)金流量表，并計(jì)算相應(yīng)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。

1.全部投資現(xiàn)金流量分析

PPP項(xiàng)目全部投資現(xiàn)金流量分析，分析主體是項(xiàng)目公司，投資者包括政府、社會(huì)投資人及債權(quán)人，全部建設(shè)投資（即項(xiàng)目總投資減去建設(shè)期利息）。財(cái)務(wù)分析的目標(biāo)，項(xiàng)目所得稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（FIRR）大于全部投資所得稅后財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率。

項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量分析，是針對(duì)項(xiàng)目基本方案進(jìn)行的現(xiàn)金流量分析，也稱為“全部投資現(xiàn)金流量分析”。屬于融資前盈利能力分析，它是在不考慮負(fù)債融資條件下，進(jìn)行的融資前分析（Before funding analysis），是從項(xiàng)目投資總獲利能力的角度，考察項(xiàng)目方案設(shè)計(jì)的合理性。全部投資現(xiàn)金流量分析不僅是息前且是從稅后角度進(jìn)行的分析，考察融資前所得稅后的評(píng)價(jià)指標(biāo)。該表中的“所得稅”應(yīng)根據(jù)息稅前利潤(EBIT)乘以所得稅率計(jì)算，稱為“調(diào)整所得稅”。融資前息稅后現(xiàn)金流量分析結(jié)果，可作為項(xiàng)目投資決策的依據(jù)和融資方案研究的基礎(chǔ)。

2.項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析

PPP項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析是融資后分析(After funding analysis)，用于分析判斷PPP項(xiàng)目方案在考慮融資條件下的合理性，分析主體是項(xiàng)目公司資本金的獲利能力，包括政府和社會(huì)投資人的權(quán)益資金，財(cái)務(wù)分析的判斷目標(biāo)為項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（FIRR）大于或等于資本金基準(zhǔn)收益率。項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的基準(zhǔn)參數(shù)體現(xiàn)項(xiàng)目發(fā)起人（代表項(xiàng)目所有權(quán)益投資者）對(duì)投資獲利的最低期望值（最低可接受收益率MARR）或資本金資本成本。當(dāng)項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率大于或等于最低可接受收益率或資本金資本成本時(shí)，說明在該融資方案下，項(xiàng)目資本金獲利水平超過或達(dá)到了要求，該投融資方案是可以接受的。

項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量分析是融資后分析(After funding analysis)，通過編制項(xiàng)目資本金現(xiàn)金流量表計(jì)算財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值等指標(biāo)，分析項(xiàng)目資本金的獲利能力。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，對(duì)項(xiàng)目整體獲利能力有所判斷的基礎(chǔ)上，項(xiàng)目資本金盈利能力指標(biāo)是投資者最終決定投資的最重要指標(biāo)，也是比較和取舍融資方案的重要依據(jù)。

3.投資各方現(xiàn)金流量分析

PPP項(xiàng)目投資各方（政府和社會(huì)投資人）現(xiàn)金流量分析是融資后分析，在按股本比例分配利潤及分擔(dān)虧損和風(fēng)險(xiǎn)的原則下，分析判斷政府和社會(huì)投資人投資的獲利能力，是否達(dá)到最低期望值。在特許經(jīng)營協(xié)議的框架下，PPP項(xiàng)目在這項(xiàng)分析中，利潤分配可優(yōu)先考慮社會(huì)投資人的最低期望值，政府可以少分利或不分利。計(jì)算投資各方的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率可以看出各方受益的非均衡性是否在一個(gè)合理的水平上，有助于促成投資各方在合作談判中達(dá)成平等互利的協(xié)議。

4.利潤及利潤分配分析

利潤及利潤分配分析，是對(duì)項(xiàng)目實(shí)施后財(cái)務(wù)主體在經(jīng)營期內(nèi)取得的收益、總成本費(fèi)用、稅費(fèi)支付以及收益分配的全過程進(jìn)行分析。評(píng)價(jià)PPP項(xiàng)目稅收及股利分配等財(cái)稅政策的合理性。

PPP項(xiàng)目公司的利潤及利潤分配表，反映PPP項(xiàng)目在計(jì)入可行性缺口補(bǔ)貼后每期的利潤總額。利潤及利潤分配分析屬于項(xiàng)目融資后分析，在項(xiàng)目評(píng)價(jià)中有四個(gè)重要作用：一是進(jìn)行盈利性分析，計(jì)算靜態(tài)盈利指標(biāo)；二是分析項(xiàng)目利潤總額；三是計(jì)算所得稅，凈利潤及息稅前利潤及息稅攤銷前利潤；四是為償債能力分析編制財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負(fù)債表提供依據(jù)。核心內(nèi)容是計(jì)算所得稅，PPP項(xiàng)目在稅收上的優(yōu)惠政策，實(shí)行的是三免三減半。

按企業(yè)財(cái)務(wù)通則有關(guān)規(guī)定，企業(yè)年度凈利潤，除法律、行政法規(guī)另有規(guī)定外，按照以下順序分配：

(1)彌補(bǔ)以前年度虧損。

(2)提取10％法定公積金。法定公積金累計(jì)額達(dá)到注冊(cè)資本50％以后，可以不再提取。

(3)提取任意公積金，任意公積金提取比例由投資者決議。

(4)股利分配。

股利分配是指在公司賺得的利潤中，有多少作為股利發(fā)放給股東，有多少留在公司作為再投資。應(yīng)當(dāng)按照《公司法》的原則，向投資者分配利潤。企業(yè)以前年度未分配的利潤，可以并入本年度利潤一并進(jìn)行分配。企業(yè)需要拿出多大比例的凈利潤用于向投資者分配利潤，除了要有足夠的累計(jì)盈余外，還要考慮企業(yè)盈余的穩(wěn)定性、投資機(jī)會(huì)、債務(wù)需要和舉債能力等因素，需要重點(diǎn)考慮企業(yè)的現(xiàn)金流量狀況。

在擬訂利潤分配方案時(shí)，應(yīng)當(dāng)預(yù)留回購股份所需利潤。企業(yè)彌補(bǔ)以前年度虧損和提取盈余公積后，當(dāng)年沒有可分配的利潤時(shí)，不得向投資者分配利潤，但法律、行政法規(guī)另有規(guī)定的除外。

(5)向投資者分配利潤。企業(yè)以前年度未分配利潤，并入本年度利潤，在充分考慮現(xiàn)金流量狀況后，向投資者分配。屬于各級(jí)人民政府及其部門、機(jī)構(gòu)出資的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)將應(yīng)付國有利潤上繳財(cái)政。

(六)償債能力分析與財(cái)務(wù)生存能力分析

PPP項(xiàng)目政府作為投資方與社會(huì)資本共同在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下建設(shè)和運(yùn)行項(xiàng)目。因此，在實(shí)際的市場價(jià)格、補(bǔ)貼和稅收環(huán)境下，預(yù)測項(xiàng)目財(cái)務(wù)上的清償能力，分析對(duì)投資參與者的吸引能力，據(jù)以判定項(xiàng)目財(cái)務(wù)上的可行性和生存能力是十分必要的。

1.償債能力分析

PPP模式融資是以項(xiàng)目為主體安排的融資，這種融資方式不依賴于項(xiàng)目投資人或發(fā)起人的資信狀況及其有形資產(chǎn)，而是根據(jù)項(xiàng)目的預(yù)期收益、現(xiàn)金流量和項(xiàng)目資產(chǎn)價(jià)值安排融資內(nèi)容，貸款的數(shù)量、融資成本的高低以及融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)都是與項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量和資產(chǎn)價(jià)值直接聯(lián)系在一起的，貸款的發(fā)放對(duì)象是專門為項(xiàng)目融資和經(jīng)營而成立的項(xiàng)目公司。債務(wù)清償能力分析是分析項(xiàng)目財(cái)務(wù)主體計(jì)算期內(nèi)是否有足夠的現(xiàn)金流量，按照貸款期限、還本付息方式償還項(xiàng)目的債務(wù)資金。核心是計(jì)算項(xiàng)目全壽命周期內(nèi)現(xiàn)金流量的余缺。

債務(wù)清償能力分析的過程，重點(diǎn)是編制項(xiàng)目實(shí)施后項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表，該表是反映在項(xiàng)目全壽命周期各年經(jīng)營、投資及籌資活動(dòng)所產(chǎn)生現(xiàn)金流量的財(cái)務(wù)報(bào)表，報(bào)表的最后結(jié)果是計(jì)算出各年的凈現(xiàn)金流量和累計(jì)凈現(xiàn)金流量，用以評(píng)價(jià)項(xiàng)目公司取得和運(yùn)用現(xiàn)金的能力，確定項(xiàng)目公司還本付息和支付股利的能力，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行現(xiàn)金流量規(guī)劃。

2.財(cái)務(wù)生存能力分析

PPP項(xiàng)目公司賴以生存并可持續(xù)運(yùn)行的基本條件是：全壽命期內(nèi)各年經(jīng)營、投資及籌資活動(dòng)中所產(chǎn)生現(xiàn)金流入與流出應(yīng)保持平衡。財(cái)務(wù)生存能力(可持續(xù)性)分析，重點(diǎn)是分析計(jì)算財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表各年凈現(xiàn)金流量和累計(jì)凈現(xiàn)金流量的余缺。在經(jīng)營期中取得的現(xiàn)金流入除滿足經(jīng)營活動(dòng)所需的現(xiàn)金流出外，且應(yīng)有一定余量的凈現(xiàn)金流量，用于償還貸款、股利分配及再投資，各年凈現(xiàn)金流量或累計(jì)凈現(xiàn)金流量仍大于等于零，說明項(xiàng)目公司具有財(cái)務(wù)生存能力并具有可持續(xù)性。分析中允許個(gè)別年份凈現(xiàn)金流量或累計(jì)凈現(xiàn)金流量出現(xiàn)負(fù)值，但出現(xiàn)負(fù)值的年份不宜過多，數(shù)值不宜過大，否則項(xiàng)目公司難于生存與發(fā)展。

(七)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)分析

資本結(jié)構(gòu)是項(xiàng)目公司各種長期資金的構(gòu)成和比例關(guān)系，主要包括：資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、權(quán)益資金結(jié)構(gòu)、負(fù)債結(jié)構(gòu)等?；镜谋壤P(guān)系是權(quán)益資金與債務(wù)資金的比例。資本結(jié)構(gòu)的合理性涉及到項(xiàng)目投資、籌資、經(jīng)營等方面。在PPP項(xiàng)目全壽命期內(nèi)資本結(jié)構(gòu)呈動(dòng)態(tài)變化。資本結(jié)構(gòu)合理性分析是財(cái)務(wù)可持續(xù)分析的重要內(nèi)容，綜合評(píng)價(jià)項(xiàng)目籌資方案的合理性，判別項(xiàng)目財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。

資本結(jié)構(gòu)合理性分析，可利用資產(chǎn)負(fù)債表，進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債比例、長期債務(wù)與權(quán)益資本的比例分析，來判斷企業(yè)負(fù)擔(dān)長期債務(wù)能力。

資產(chǎn)負(fù)債表是反映項(xiàng)目實(shí)施后全壽命期各年年末時(shí)點(diǎn)資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益構(gòu)成情況的財(cái)務(wù)報(bào)表。根據(jù)該表的數(shù)據(jù)來計(jì)算資產(chǎn)負(fù)債率，用于分析項(xiàng)目公司總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債得來的。資產(chǎn)負(fù)債率是評(píng)價(jià)項(xiàng)目公司負(fù)債水平的綜合財(cái)務(wù)比率，適度的資產(chǎn)負(fù)債率既能表明項(xiàng)目公司投資人、債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)較小，又能表明項(xiàng)目公司經(jīng)營安全、穩(wěn)健、有效，具有較強(qiáng)的融資能力。

(八)政府現(xiàn)金流（government cash flow）分析

采用PPP模式，需要從政府部門角度分析實(shí)施PPP模式財(cái)務(wù)上的可行性，要回答“實(shí)施PPP模式是否比政府自行投資或發(fā)行債券建設(shè)運(yùn)營更有利?”。編制政府現(xiàn)金流量表，系統(tǒng)分析政府實(shí)施PPP和自行投資兩種模式的現(xiàn)金流入與流出，計(jì)算并比較兩種模式凈現(xiàn)金流量大小，為政府選擇建設(shè)和運(yùn)作模式提供科學(xué)可靠的依據(jù)。政府現(xiàn)金流量表中，現(xiàn)金流入指境外金融機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目的貸款收入、項(xiàng)目對(duì)境外和國有銀行的還本付息和其他費(fèi)用收入、政府作為出資人的股利上繳收入、各種稅、費(fèi)收入、其他現(xiàn)金流入?，F(xiàn)金流出指對(duì)境外金融機(jī)構(gòu)的還本付息和其他費(fèi)、政府對(duì)項(xiàng)目(法人)的貸款支出、政府作為出資人的權(quán)益投資支出、其他支出(包括補(bǔ)貼、培訓(xùn)和項(xiàng)目外的各種配套設(shè)施等) ，計(jì)算當(dāng)期盈余，累計(jì)盈余。這張表的數(shù)值應(yīng)該用現(xiàn)時(shí)價(jià)格，以便與債務(wù)償還等口徑一致，但這樣操作的困難是要估計(jì)今后相當(dāng)長時(shí)間的通貨膨脹率。鑒于此，建議項(xiàng)目建設(shè)期按估計(jì)的通貨膨率價(jià)格上浮，待建設(shè)期結(jié)束項(xiàng)目開始運(yùn)行時(shí)，按這時(shí)的時(shí)點(diǎn)不再上浮(即用該時(shí)刻實(shí)價(jià)計(jì)算)。

三、PPP項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析案例研究

本文案例演示PPP財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)的簡要過程。案例是以幾個(gè)地鐵項(xiàng)目為背景，數(shù)據(jù)進(jìn)行綜合模擬。案例根據(jù)投資規(guī)模和資產(chǎn)性質(zhì)不同分別做五個(gè)案例，分為兩組，第一組由PPP模式（混合資產(chǎn)）方案Ⅰ、PPP模式（無形資產(chǎn)）方案Ⅱ、傳統(tǒng)模式方案Ⅲ組成；第二組是項(xiàng)目總投資扣除洞體及人防工程投資，只計(jì)算設(shè)備及場站等工程投資，由PPP模式（混合資產(chǎn)）方案Ⅳ和PPP模式（無形資產(chǎn)）方案Ⅴ組成。案例演示PPP項(xiàng)目操作過程及主要難點(diǎn)：

（1）地鐵PPP項(xiàng)目總投資涵蓋洞體及人防工程投資與扣除這部分投資兩種方案的對(duì)比分析；（2）PPP項(xiàng)目資產(chǎn)性質(zhì)不同其評(píng)價(jià)結(jié)果的區(qū)別，有關(guān)混合資產(chǎn)項(xiàng)目金融資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的劃分測算過程；（3）反推價(jià)格和可行性缺口補(bǔ)貼的計(jì)算；（4）社會(huì)資本回報(bào)率的計(jì)算過程；（5）計(jì)算政府投資的現(xiàn)金流量，對(duì)政府實(shí)施PPP與政府自行投資建設(shè)運(yùn)營進(jìn)行對(duì)比分析；（6）提供主要財(cái)務(wù)報(bào)表，表中數(shù)據(jù)為各案例總量數(shù)據(jù)；（7）復(fù)核了《原可報(bào)告》經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析。

本案例提供方案Ⅰ金融資產(chǎn)和無形資產(chǎn)劃分、反推價(jià)格和補(bǔ)貼額詳細(xì)計(jì)算過程；案例不演示投資估算、經(jīng)營成本、總成本計(jì)算過程以及評(píng)價(jià)指標(biāo)計(jì)算公式和不確定性分析等內(nèi)容。

【案例概況】

根據(jù)某市地鐵特許經(jīng)營協(xié)議的安排，政府作為項(xiàng)目授予方，與社會(huì)投資人組建項(xiàng)目公司A。按照特許經(jīng)營協(xié)議要求項(xiàng)目公司A提供建造服務(wù)，并在建造完成后于規(guī)定的期間（特許經(jīng)營期）對(duì)地鐵提供經(jīng)營和維護(hù)服務(wù)。特許經(jīng)營協(xié)議中對(duì)所建造的基礎(chǔ)設(shè)施的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、工期、開始經(jīng)營后提供服務(wù)的對(duì)象、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)及后續(xù)調(diào)整做出約定。同時(shí)在合同期滿，項(xiàng)目公司A負(fù)有將有關(guān)地鐵運(yùn)營設(shè)施移交給項(xiàng)目授予方的義務(wù)，并對(duì)該地鐵運(yùn)營設(shè)施在移交時(shí)的性能、狀態(tài)等做出明確規(guī)定。根據(jù)協(xié)議規(guī)定客流量80%為保底量，項(xiàng)目公司A對(duì)超出保底量部分有向服務(wù)使用者收費(fèi)的權(quán)利。

合同中規(guī)定項(xiàng)目公司A在有關(guān)地鐵基礎(chǔ)設(shè)施建成后，從事經(jīng)營的一定期間內(nèi)有權(quán)利向獲取服務(wù)的對(duì)象收取費(fèi)用，但根據(jù)協(xié)議規(guī)定客流量80%為保底量，標(biāo)準(zhǔn)單價(jià)如表1所示。并且根據(jù)預(yù)測，特許經(jīng)營期間的客流量超出保底量，項(xiàng)目公司A承擔(dān)超出擔(dān)保部分之外的需求風(fēng)險(xiǎn)。相應(yīng)地，對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本超過政府擔(dān)保付款額現(xiàn)值的部分，應(yīng)作為項(xiàng)目公司A對(duì)超出保底量部分向服務(wù)使用者收費(fèi)的權(quán)利。因此，該項(xiàng)目的核算模型屬于混合模型，包括某市政府擔(dān)保的金融資產(chǎn)部分和未擔(dān)保的無形資產(chǎn)部分。

根據(jù)協(xié)議，無論實(shí)際客流量的高低，項(xiàng)目公司A有權(quán)無條件收取最低擔(dān)?？土髁克鶎?duì)應(yīng)的金額，且客運(yùn)單價(jià)可以確定（為簡化起見，本案例假設(shè)后續(xù)單價(jià)不作調(diào)整）。因此，項(xiàng)目公司可以預(yù)測未來經(jīng)營期間的最低現(xiàn)金流入量（本案例假設(shè)所有現(xiàn)金流量于每期期末產(chǎn)生），并按照授予方或類似信用機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券利率作為折現(xiàn)率，從而確定該金額產(chǎn)生于建造期末的公允價(jià)值。

現(xiàn)實(shí)操作中，如果后續(xù)單價(jià)需要通過合同定價(jià)調(diào)整的公式確定，則在測算金融資產(chǎn)的現(xiàn)值時(shí)應(yīng)該估計(jì)未來單價(jià)可能變動(dòng)的情況，因而會(huì)涉及復(fù)雜的估值和計(jì)算。這也是金融資產(chǎn)模型下的難點(diǎn)之一。另外，目前的一些PPP安排，雖然存在協(xié)議定價(jià)調(diào)整機(jī)制，但實(shí)際操作中并未完全遵照?qǐng)?zhí)行，這也是今后需要進(jìn)一步規(guī)范PPP運(yùn)作的地方。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)總成本所形成資產(chǎn)的性質(zhì)，因提供服務(wù)而從授予方收取現(xiàn)金的權(quán)利和因提供公共服務(wù)而向使用者收費(fèi)的權(quán)利是兩項(xiàng)不同的資產(chǎn)。所以，在本案例中，項(xiàng)目公司A需要將所提供建造服務(wù)的對(duì)價(jià)分為兩部分，基于保底金額確認(rèn)的金融資產(chǎn)和剩余金額構(gòu)成的無形資產(chǎn)。該項(xiàng)目資產(chǎn)性質(zhì)符合《解釋第14號(hào)》中的混合資產(chǎn)。因此，根據(jù)財(cái)務(wù)分析操作過程的需要，先確認(rèn)金融資產(chǎn)與無形資產(chǎn)的分割；采用倒推價(jià)格法計(jì)算可行性缺口補(bǔ)貼額，然后按順序編制財(cái)務(wù)報(bào)表及計(jì)算財(cái)務(wù)指標(biāo)。

五案例主要數(shù)據(jù)匯總表見表1。

(一)金融資產(chǎn)與無形資產(chǎn)測算（方案Ⅰ、方案Ⅳ）

金融資產(chǎn)與無形資產(chǎn)測算過程見表2和表2-1。關(guān)鍵步驟計(jì)算說明（僅供參考）：（1）確認(rèn)建設(shè)總成本；（2）確認(rèn)綜合折現(xiàn)率或合理利潤率及利息率；（3）計(jì)算年度應(yīng)付費(fèi)用；（4）計(jì)算保底收入；（5）計(jì)算可行性缺口補(bǔ)助收入；（6）計(jì)算金融資產(chǎn)總收入（保底收入）；（7）計(jì)算金融資產(chǎn)初始值（金融資產(chǎn)總收入折現(xiàn)現(xiàn)值）；（8）計(jì)算金融資產(chǎn)攤余值；（9）計(jì)算金融資產(chǎn)的利息收入；（10）計(jì)算無形資產(chǎn)初始值；（11）計(jì)算無形資產(chǎn)攤銷。

(二)可行性缺口補(bǔ)助的計(jì)算

鐵路、公路運(yùn)輸、通訊、電力、煤氣、供水、污水、垃圾處理等基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目通常具有自然壟斷性，其產(chǎn)出是為現(xiàn)代社會(huì)生活提供必需的基本服務(wù)，其收費(fèi)價(jià)格受政府規(guī)制，產(chǎn)品(或服務(wù))相對(duì)單一，是重要的一類不完全市場項(xiàng)目。當(dāng)運(yùn)營收入不能覆蓋成本時(shí)需要計(jì)算可行性缺口補(bǔ)貼?？尚行匀笨谘a(bǔ)助計(jì)算過程如下。

1.反推價(jià)格計(jì)算公式

可行性缺口補(bǔ)助（Viability Gap Funding，簡稱 VGF）計(jì)算方法：反推價(jià)格法。計(jì)算公式：

式中，C_t為項(xiàng)目包括投資在內(nèi)的各期費(fèi)用，一般為財(cái)務(wù)分析的投資、經(jīng)營成本估算及維持運(yùn)營投資，Q_t為第t期的產(chǎn)出供應(yīng)消費(fèi)的量,i₀為折現(xiàn)率。

2.反推價(jià)格中費(fèi)用取值

反推價(jià)格公式中的費(fèi)用可以利用全部投資現(xiàn)金流量表或資本金現(xiàn)金流量表中的現(xiàn)金流出量。本文推薦在PPP項(xiàng)目中，采用資本金現(xiàn)金流量表中的現(xiàn)金流出計(jì)算反推價(jià)格，原因是資本金財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率是投資者期望的目標(biāo)收益率，采用資本金現(xiàn)金流出量反推的價(jià)格，計(jì)算的補(bǔ)貼額可直接達(dá)到投資者期望的收益目標(biāo)，同時(shí)也可滿足全部投資所得稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率指標(biāo)。

3.反推價(jià)格折現(xiàn)率取值

反推價(jià)格折現(xiàn)率取值可以適當(dāng)取值偏高一些，需要反復(fù)試算，選取合理折現(xiàn)率。

方案Ⅰ反推價(jià)格選取按折現(xiàn)率7％，計(jì)算結(jié)果，反推價(jià)格為13.4499元/人次，計(jì)算過程見表3。

4.可行性缺口補(bǔ)助計(jì)算過程

(1)反推價(jià)格（P=13.4499元/人.次）；

(2)利用反推價(jià)格和可研報(bào)告的產(chǎn)品（或服務(wù)）數(shù)量計(jì)算達(dá)到目標(biāo)收益率的收入總量，見表3序號(hào)2，計(jì)算票款收入41.22億元（該項(xiàng)收入為原運(yùn)營收入和需要補(bǔ)貼收入之和）；

(3)目標(biāo)收入總量減去原票款收入，計(jì)算需要補(bǔ)貼數(shù)額，見表3序號(hào)3，計(jì)算補(bǔ)貼收入（補(bǔ)貼票款收入與原票款收入之差（2.1-1.1））34.19億元；

(4)計(jì)算金融資產(chǎn)保底收入與利息收入之和，見表3序號(hào)4（4.1+4.1）232.39億元；

(5)調(diào)整補(bǔ)貼收入，當(dāng)有些年序中補(bǔ)貼票款收入與原票款收入之差小于零時(shí)，需要調(diào)整補(bǔ)貼收入，令其補(bǔ)貼收入等于當(dāng)年的金融資產(chǎn)保底收入與利息收入之和，見表3序號(hào)5，9.9億元；

(6)補(bǔ)貼收入，見表3序號(hào)6，351.82億元。

(三)財(cái)務(wù)分析指標(biāo)匯總

各方案可行性缺口補(bǔ)貼及評(píng)價(jià)指標(biāo)匯總見表5。

(四)政府收支現(xiàn)金流量分析

政府收支現(xiàn)金流量表見表6。

(五)五方案數(shù)據(jù)對(duì)比分析的兩點(diǎn)啟示

數(shù)據(jù)對(duì)比分析結(jié)果的啟示：

啟示一：采用PPP模式要合理界定項(xiàng)目的范圍。基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)中純公益性設(shè)施投資占有較大比重的項(xiàng)目不適宜將全部投資納入PPP模式，建議將純公益性設(shè)施與運(yùn)營設(shè)施分開處理，兩部分投資可選擇不同的運(yùn)作模式。

第一組案例，PPP模式方案Ⅰ和方案Ⅱ與政府自建的傳統(tǒng)模式方案Ⅲ相比：

方案Ⅰ和方案Ⅱ根據(jù)特許經(jīng)營協(xié)議規(guī)定的績效考核標(biāo)準(zhǔn)，兩方案投資、經(jīng)營成本及更新改造投資均比傳統(tǒng)模式政府自建成本節(jié)約10%左右。表5財(cái)務(wù)指標(biāo)計(jì)算結(jié)果可行性缺口補(bǔ)貼，方案Ⅰ為351.82億元，方案Ⅱ?yàn)?25.75萬元，方案Ⅲ為278.24億元。方案Ⅲ比方案Ⅰ節(jié)約73.43億元，比方案Ⅱ節(jié)約47.51億元。表6政府現(xiàn)金收支流量分析結(jié)果，方案Ⅲ政府收支凈現(xiàn)值（i_c=5%)為最小-23.69億元，比方案Ⅰ-35.71億元，減少12.02億元， 比方案Ⅱ-58.64億元，減少34.95億元。

為什么傳統(tǒng)模式方案Ⅲ在投資規(guī)模、經(jīng)營成本、更新改造投資均高出兩方案10%左右的情況下，而財(cái)務(wù)指標(biāo)優(yōu)于PPP模式？主要原因有兩個(gè)：

一是，地鐵項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)分為兩部分，洞體工程為地鐵運(yùn)營提供了運(yùn)輸空間，屬于純公益性質(zhì)，且投資占比在60%左右，而投資占比40%左右的營運(yùn)設(shè)施，則屬于經(jīng)營性。在傳統(tǒng)項(xiàng)目實(shí)施方案中洞體及人防土建工程按80-100年提取折舊，在25年內(nèi)固定資產(chǎn)提取折舊57.89億元，回收固定資產(chǎn)余值54.93億元。而選擇PPP模式時(shí)，洞體及人防建設(shè)成本在25年項(xiàng)目公司全部回收，顯然運(yùn)營期增加了政府補(bǔ)貼額。

二是，政府自建模式方案Ⅲ，不存在對(duì)社會(huì)資本補(bǔ)貼收益的支出。政府自建模式的缺點(diǎn)是初始投資大，建設(shè)及運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)全部由政府承擔(dān)。

啟示二：確認(rèn)PPP模式資產(chǎn)性質(zhì)、設(shè)置保底量及合理分擔(dān)政府與社會(huì)投資人的風(fēng)險(xiǎn)，直接影響可行性缺口補(bǔ)貼的計(jì)算結(jié)果。

第一組案例是全部投資（含洞體及人防工程投資）條件下的PPP模式，方案Ⅰ為混合資產(chǎn)，方案Ⅱ?yàn)闊o形資產(chǎn)（不再詳述）。

第二組案例扣除洞體及人防工程投資，方案Ⅳ混合資產(chǎn)，方案Ⅴ無形資產(chǎn)。以下本文重點(diǎn)分析第二組方案PPP模式方案Ⅳ混合資產(chǎn)定性的過程。

方案Ⅳ和方案Ⅴ是扣除洞體及人防土建工程投資的PPP項(xiàng)目，項(xiàng)目總投資42.46億元，資本金18.79億元，政府出資5%，為0.93億元，社會(huì)出資人出資95%，為17.85億元。方案Ⅳ資產(chǎn)性質(zhì)為混合資產(chǎn)，方案Ⅴ資產(chǎn)性質(zhì)為無形資產(chǎn)。兩個(gè)PPP方案的財(cái)務(wù)分析的結(jié)果完全不同，究竟應(yīng)該選擇哪個(gè)方案？

1.方案Ⅳ混合資產(chǎn)定性的過程

PPP模式資產(chǎn)性質(zhì)是授予方（政府）根據(jù)項(xiàng)目的產(chǎn)品及風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制來確認(rèn)的。方案Ⅳ，項(xiàng)目公司承擔(dān)的建造服務(wù)總投資42.46億元（不含進(jìn)項(xiàng)稅），加4%綜合利息率（或綜合折現(xiàn)率），政府應(yīng)付款73.56億元。政府?dāng)M以票款收入支付建造成本，總票款收入70.26億元，可行性缺口73.56 -70.26 =3.30億元，稱可行性缺口補(bǔ)貼。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，政府承諾保底量為預(yù)測客流總量的80%，票款為56.20億元，如果票款收入不到80%，授予方予以補(bǔ)貼。授予方提供給項(xiàng)目公司保底收入為3.30+56.20=59.51億元，即應(yīng)收賬款（也稱金融資產(chǎn)），現(xiàn)值（折現(xiàn)率ic=4%）34.89億元，即為金融資產(chǎn)現(xiàn)值，項(xiàng)目總投資42.46-34.89 =8.06億元，即為無形資產(chǎn)（詳細(xì)數(shù)據(jù)見表2-1）。政府保底以外的20%的票款特許收費(fèi)權(quán)給項(xiàng)目公司，這是一項(xiàng)不確定的收入，風(fēng)險(xiǎn)由項(xiàng)目公司承擔(dān)。

《解釋第14號(hào)》規(guī)定：當(dāng)特許服務(wù)權(quán)合同中約定需求風(fēng)險(xiǎn)，由經(jīng)營方與授予方共擔(dān)，授予方承擔(dān)差額擔(dān)保部分的需求風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營方對(duì)可獲最低限額擔(dān)保部分的對(duì)價(jià)，應(yīng)確認(rèn)為金融資產(chǎn)，將剩余部分確認(rèn)為無形資產(chǎn)，該無形資產(chǎn)為經(jīng)營方從使用者付費(fèi)超出最低限額部分的收費(fèi)權(quán)利，項(xiàng)目公司應(yīng)當(dāng)在確認(rèn)收入的同時(shí)確認(rèn)混合資產(chǎn)。將方案Ⅳ資產(chǎn)性質(zhì)定義為混合資產(chǎn)，既符合《解釋第14號(hào)》混合資產(chǎn)的規(guī)定，同時(shí)政府方通過設(shè)置保底量的方式來承擔(dān)相應(yīng)客流風(fēng)險(xiǎn)，與地鐵PPP模式平等的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制相吻合。

2.方案Ⅴ資產(chǎn)性質(zhì)確定為無形資產(chǎn)是否合理

《解釋第14號(hào)》規(guī)定：合同規(guī)定項(xiàng)目公司在有關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施建成后，從事經(jīng)營的一定期間內(nèi)有權(quán)利向獲取服務(wù)的對(duì)象收取費(fèi)用，但收費(fèi)金額是不確定的，該權(quán)利不構(gòu)成一項(xiàng)無條件收取現(xiàn)金的權(quán)利，項(xiàng)目公司應(yīng)當(dāng)在確認(rèn)收入的同時(shí)確認(rèn)無形資產(chǎn)。

方案Ⅴ將地鐵PPP資產(chǎn)定性為無形資產(chǎn)是不符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則14號(hào)解釋，將建設(shè)成本作為特許權(quán)全部攤?cè)氤杀荆斐沙杀靖?，利潤少。同時(shí)也不符合地鐵PPP項(xiàng)目平等的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，客流風(fēng)險(xiǎn)全部由項(xiàng)目公司承擔(dān)，即使可行性缺口補(bǔ)貼184.58億元，比方案Ⅳ191.56億元，減少6.98億元；政府收支凈現(xiàn)值（ic=5%)為-26.69億元，比方案Ⅳ-37.91億元，減少近10億元，此方案依然不可取。

綜上分析，BOT特許經(jīng)營項(xiàng)目資產(chǎn)處理的正確與否直接關(guān)系到PPP項(xiàng)目總成本、利潤和稅收、可行性缺口補(bǔ)貼的計(jì)算，應(yīng)予以高度重視。

(六)復(fù)核《原可研究報(bào)告》經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析

《原可研報(bào)告》經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析中，所采用的“有無對(duì)比”分析方法，對(duì)“無項(xiàng)目”方案的理解存在誤區(qū)，高估項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益，經(jīng)濟(jì)內(nèi)部收益率為9.5%。本文按《原可研報(bào)告》的線路方案重新界定“有無”項(xiàng)目范圍?！坝许?xiàng)目”為擬建設(shè)地鐵線路，線路長約15公里?！盁o項(xiàng)目”與有項(xiàng)目范圍內(nèi)相對(duì)應(yīng)的現(xiàn)有公共交通通道，“無項(xiàng)目”客流以現(xiàn)有公交客流為主及“有項(xiàng)目”影響范圍的公交線路的客流。“無項(xiàng)目”客流量所涉及范圍內(nèi)交通量現(xiàn)狀調(diào)查數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)遠(yuǎn)期略有增長，見附表8。該線路平均運(yùn)距7公里，地鐵出行時(shí)間26分鐘（包括步行、等待等時(shí)間），25年平均票價(jià)率2.328元/人.次。“無項(xiàng)目”出行以公交為主，時(shí)間為50分鐘(包括步行及等待時(shí)間)，公交票價(jià)2元/人.次。時(shí)間價(jià)值采用工資法計(jì)算，見附表8。項(xiàng)目社會(huì)折現(xiàn)率取6%。

費(fèi)用效益分析方法遵循《中咨公司項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)分析準(zhǔn)則》提供的經(jīng)濟(jì)效益和費(fèi)用的識(shí)別、界定與計(jì)量方法?？韶泿呕膹V義費(fèi)用包括使用者和生產(chǎn)者效益和費(fèi)用，均采用“有無對(duì)比”分析方法，分別計(jì)算使用者效益和生產(chǎn)者效益。使用者效益，時(shí)間節(jié)約（舒適度折算為時(shí)間節(jié)約效益），費(fèi)用節(jié)約（負(fù)值）。生產(chǎn)者效益運(yùn)營收入的增加，運(yùn)營費(fèi)用的增加以及“無項(xiàng)目”運(yùn)營收入的減少，運(yùn)營費(fèi)用的減少。

使用者效益=

（無項(xiàng)目運(yùn)量+有項(xiàng)目運(yùn)量）x（無項(xiàng)目通道的廣義費(fèi)用-有項(xiàng)目通道的廣義費(fèi)用）

生產(chǎn)者效益=客運(yùn)收益-運(yùn)營費(fèi)用-無項(xiàng)目運(yùn)營收入減少+無項(xiàng)目運(yùn)營費(fèi)用的減少

經(jīng)濟(jì)效益費(fèi)用計(jì)算結(jié)果：經(jīng)濟(jì)內(nèi)部收益率5.96%，經(jīng)濟(jì)凈現(xiàn)值（i_e=6%）等于-5588萬元，見附表8。項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益是可行的。地鐵項(xiàng)目外部效益顯著，不易貨幣量化，如緩解地面交通擁堵，減少環(huán)境污染，帶動(dòng)沿線土地升值等等。

四、主要研究結(jié)論與建議

(一)研究結(jié)論

本文通過論證及案例演示對(duì)PPP模式進(jìn)行完整的財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)，回答文章引言提出的三方面問題：

1.已批準(zhǔn)的項(xiàng)目可行性報(bào)告（以下稱《原可研報(bào)告》）的費(fèi)用效益分析在評(píng)價(jià)方法雖有些誤區(qū)，經(jīng)過本文復(fù)核確認(rèn)結(jié)論基本正確，經(jīng)濟(jì)效率合理可行，是優(yōu)選的最佳方案，為本項(xiàng)目實(shí)施PPP模式運(yùn)行提供重要的前提條件。

2.方案Ⅳ財(cái)務(wù)分析結(jié)果表明，扣除項(xiàng)目基礎(chǔ)設(shè)施（洞體及人防工程投資），運(yùn)營設(shè)施部分實(shí)施PPP模式在財(cái)務(wù)上是可行性的，減少政府初期投資，初期投資僅為0.94億元，項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營管理的風(fēng)險(xiǎn)由項(xiàng)目公司承擔(dān)。政府財(cái)務(wù)收支現(xiàn)金流量分析，雖然支出大于收入，這是由于地鐵項(xiàng)目的特點(diǎn)所決定的，地鐵是現(xiàn)代化運(yùn)營設(shè)施投資規(guī)模大，票價(jià)受到政府嚴(yán)格規(guī)制，項(xiàng)目自身財(cái)務(wù)收入較低，因此，政府補(bǔ)貼額較大為191.56億元。從綜合效益角度分析，方案基本可行。

3.本文案例方案Ⅳ所設(shè)計(jì)特許權(quán)出讓的安排對(duì)社會(huì)投資者有足夠的吸引力。通過PPP模式下完整的盈利性分析和償債能力分析，社會(huì)投資者財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為8.1%，超過期望值7%，滿足社會(huì)投資者的盈利水平。

(二)建議

1.政府投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)生存能力分析，不應(yīng)局限在財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表凈現(xiàn)金流量余缺的分析。應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目的具體情況區(qū)別對(duì)待，對(duì)于準(zhǔn)公共產(chǎn)品項(xiàng)目生存能力分析，收益水平應(yīng)達(dá)到資金成本的最低標(biāo)準(zhǔn)（銀行貸款利率）。在財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率（FIRR=5%）的條件下，采用倒推價(jià)格的方法，計(jì)算政府提供最低補(bǔ)貼額，這樣項(xiàng)目財(cái)務(wù)才具有可持續(xù)性。

2.BOT特許經(jīng)營項(xiàng)目資產(chǎn)處理的正確與否直接關(guān)系到PPP項(xiàng)目總成本、利潤和稅收、可行性缺口補(bǔ)貼的計(jì)算，應(yīng)予以高度重視。建議PPP項(xiàng)目補(bǔ)充編制三張財(cái)務(wù)報(bào)表:（1）凡是確認(rèn)為金融資產(chǎn)或混合資產(chǎn)的項(xiàng)目都要編制金融資產(chǎn)或混合資產(chǎn)預(yù)測財(cái)務(wù)報(bào)表；（2）編制反推價(jià)格和可行性缺口補(bǔ)貼財(cái)務(wù)報(bào)表；（3）編制政府財(cái)務(wù)收支現(xiàn)金流量表。

3.目前我國公益事業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)分析工作仍處于低迷狀態(tài)，沒有得到應(yīng)有的重視，嚴(yán)重影響政府投資項(xiàng)目決策。建議政府投資主管部門組織編寫政府投資項(xiàng)目（公益事業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目）經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益分析準(zhǔn)則，以提高公共項(xiàng)目可行性研究報(bào)告經(jīng)濟(jì)分析的編寫質(zhì)量，為公共項(xiàng)目科學(xué)決策提供可靠依據(jù)。

附表

附表1全部投資現(xiàn)金流量表

附表2資本金現(xiàn)金流量表

附表3政府投資現(xiàn)金流量表

附表4社會(huì)投資人現(xiàn)金流量表

附表5利潤及利潤分配表

附表6財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表

附表7資產(chǎn)負(fù)債表

附表8經(jīng)濟(jì)費(fèi)用效益流量表